国内最大的全钢子午线轮胎生产企业

    风神股份是中化集团旗下优势资产，是世界轮胎20强。目前拥有550万条全钢子午胎产能，其中工程子午胎产能70万条左右，是国内最大的全钢子午线轮胎重点生产企业之一和最大的工程机械胎生产企业。2011年公司营业收入与利润总额分列中国橡胶协会轮胎分会的第六位和第八位。经过多年经营累积，目前已经形成国内配套、维修及出口市场“三足鼎立”的局面。

    成本与需求双改善推动轮胎行业回暖

    1）成本上，12年橡胶价格持续走低至9月初的低点，目前仍处于较低水平。由于橡胶成本占轮胎制造成本的“半壁江山”，橡胶价格大幅波动对行业盈利影响大。而根据行业橡胶原料库存规律，行业毛利率反应一般反向滞后天胶价格变化1-2个季度左右。因此，自去年四季度以来，成本因素对行业毛利率的改善将起到重要作用。2）需求上，去年下半年集中获批的大量基建项目因资金陆续到位，将在今年3月陆续开工。同时，国四排放标准将于7月1日实施。两方面因素将共同带动重卡与工程机械需求持续复苏。这将从需求端提升轮胎行业产能利用率，实现收入与盈利双改善。

    去年三季度是公司业绩拐点

    1）根据公司灵活的原料采购模式，四季度以来，成本因素将持续改善公司盈利能力。2）四季度以来，下游需求复苏将推动公司业绩持续好转。因此，我们认为，三季度是公司业绩拐点。3）依靠在维修市场的优势地位及13年重卡进入轮胎更换期，公司可以抵御重卡与工程机械销量不及预期的风险。

    业绩改善预期强，估值低，给予“强烈推荐”评级

    预计公司12-14年实现营业收入92.70/108.81/125.45亿元，同比增长-9.38/17.38/15.29%；实现净利润3.07/3.66/4.55亿元，同比增长31.26/19.23/24.11%，对应EPS分别为0.82/0.98/1.21元，对应13年动态PE为10倍，低于同类上市公司。综合绝对估值和相对估值结果，公司13年合理的价值区间应该为12.74~14.97元/股。鉴于公司业绩改善预期强，估值修复动力足，给予公司“强烈推荐”评级。

    风险提示：宏观经济复苏低于预期，货币政策收紧超出预期；重卡与工程机械复苏低于预期；天胶价格上涨超过预期；公司期间费用增长过快。