三季报业绩略低于预期。公司公布2011 年三季报，该季度实现营业收入24.3亿元（同比增长21.7%，环比下降12.0%），净利润0.68 亿元（同比增长591%，环比下降5%），综合毛利率15.9%（同比上升4.0%，环比下降0.7%）。1-3Q 全面摊薄EPS 0.58 元，由于研发费用和财务费用大幅增加，公司业绩略低于我们在季报前瞻中预期的0.64 元。

    公司轮胎产品毛利率继续维持稳定。三季度，公司在上游橡胶等原材料价格大幅波动，下游配套、出口市场需求未见好转的不利经营环境下，毛利率继续稳定在16%左右的水平。我们认为产品结构调整和成本控制得当是最近五个季度公司毛利率逆势改善的关键所在。

    橡胶价格三季度大幅回落，预计4Q 橡胶制品成本压力将减轻。9 月份天胶价格大幅下跌，目前市场均价约30000 元/吨，较二季度均价跌幅超过15%。天胶价格的回落有助于降低轮胎企业的成本压力，长期利好轮胎行业。

    研发费用和利息费用上升导致期间费用率大幅提升。前三季度，研发费用大幅增长导致公司管理费用同比上升101%；利率上升及借款规模增加导致公司财务费用同比上升111%。公司1-3Q 期间费用率11.5%，大幅高于去年同期的8.7%。

    估值攻守兼备，维持增持评级。维持公司11-13 年全面摊薄后EPS 0.90 元、1.03 元、1.21 元的盈利预测。通过对比轮胎行业上市公司的PE、PB、PS 等指标，我们认为风神股份具有很高的安全边际：在轮胎行业的景气相对低点，公司11、12PE 仅12 倍、10 倍，远低于行业平均水平；11PB 仅2.1 倍，处于历史底部区域；0.4 倍的11PS 不仅给公司提供了较高的安全边际，也为公司在行业景气恢复时提供非常大的业绩弹性。