事件描述

    　　公司2020 年实现营收429.6 亿元（+9.6%），归母净利润33.0 亿元（-4.5%），扣非后归母净利润30.0 亿元（-10.7%）；2021Q1 实现营收68.5 亿元（+29.0%），归母净利润5.6 亿元（+9.1%），扣非后归母净利润4.8 亿元（-7.3%）。

    　　事件评论

    　　毛利率下滑拖累业绩表现。公司2020 年营收同比+9.6%，归母净利润和扣非归母净利润同比分别-4.5%、-10.7%，盈利增速低于营收增速主要由于毛利率下降，受房地产调控政策及项目结转结构影响，公司房地产开发业务毛利率下降5.6pct 至21.1%。公司未结转资源充裕，2020 年底预收/营收=1.84，竣工计划导向较为积极，且毛利率进一步下行空间有限（2021Q1 毛利率较2020 年底有所回升），考虑转让子公司股权的投资收益，后续业绩有望实现平稳增长。

    　　销售结构有所改善，土储质量有所优化。公司2020 年实现销售金额1035 亿元（+2%），华东区域贡献占比提升3.1pct 至28.8%，销售回款率也有所提升。公司2021 年开工计划基本持平且可推货值充足，2021Q1 销售金额同比增长132.5%，相对2019 年同期增幅仍高达33.7%，预计全年销售将实现稳健增长。公司2020年新增计容建面716 万平（-14%），拿地面积/销售面积=59.4%（-16.6pct），拿地强度有所收敛，但土储质量有所优化，新增项目华东区域占比38%，新增项目销售均价较2020 年当期销售均价提升50%。截至2020 年末公司土储总建面为2640万平方米，总货值约2800 亿元，可满足公司2 年以上发展。

    　　积极盘活资产聚力主业，财务指标具备安全边际。公司积极盘活资产聚力主业，继2020 年7 月公司转让成都迪康后，于2021 年2 月公告拟转让蓝光嘉宝股份，价值为51.3 亿元，后续公司现金流将明显改善，整体运营更为从容。截至2020 年末，公司剔除预收的资产负债率、净负债率、现金短债比分别为73.0%、88.6%、1.06，仅剔除预收的资产负债率未达到三条红线标准，后续融资弹性尚可。2020年融资成本下降45bp 至8.2%，且成功发行10.65 亿元办公物业类REITs 资产支持专项计划，融资成本和渠道有所优化。

    　　投资建议：聚焦主业稳健发展，业绩有望平稳增长。尽管毛利率下降拖累公司短期业绩表现，但进一步下行空间有限，且公司积极盘活资产聚力主业，费用管控能力有所提升，可结转资源仍较为充裕，后续业绩有望平稳增长。预计2021-2023 年归母净利润分别为36/39/41 亿元，分别增长9%/8%/6%，市盈率分别为3.4X/3.1X/3.0X，给予“增持”评级。

    　　风险提示

    　　1.布局城市房地产调控政策收紧；

    　　2.新开工、推盘和去化有不确定性。