实现归母净利润1.51 亿元，同比-21.60%/环比-7.88%，业绩略低于预期，主要受钛产品销量及单价下行、成本上行的扰动。公司拥有最完整的钛材产品类型和产业链组成，我们预计公司2022-2025 年钛材产能CAGR 接近20%，业绩有望持续受益于军工景气周期和后疫情时代下航钛的回暖。参考可比公司估值，我们认为2022 年45 倍PE 是公司合理的估值水平，对应目标价63 元，维持“买入”评级。

    2022Q3 归母净利润同比下降21.60%，业绩略低于预期。2022 年前三季度公司实现营业收入50.99 亿元，同比+10.47%；实现归母净利润5.09 亿元，同比+8.10%；实现扣非归母净利润4.79 亿元，同比+9.36%。其中2022Q3 公司实现营业收入17.21 亿元，同比-3.04%/环比-4.07%；实现归母净利润1.51 亿元，同比-21.60%/环比-7.88%；实现扣非归母净利润1.39 亿元，同比-24.07%/环比-5.75%。

    2022Q3 毛利率承压，钛材产、销量环比均下降。公司前三季度实现钛产品产量/销量2.47/2.43 万吨，同比+24.27%/+24.24%，其中2022Q3 实现钛产品产量/销量0.85/0.82 万吨，同比+11.39%/+4.62%，环比-4.24%/-2.42%。公司2022前三季度实现毛利率22.49%，同比+1.47pcts，其中2022Q3 实现毛利率19.09%，同比-1.85 pcts /环比-4.99pcts。2022Q3 公司期间费用率为6.77%，同比+4.52 pcts /环比+0.57pcts，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为0.46%/3.18%/0.69%/2.44% ， 同比+0.26/+2.24/+0.41/+1.60pcts ， 环比-0.16/+1.29/-0.86/+0.31pcts。

    2022Q3 经营扰动因素：1）销量：估计民品需求不及预期，2022Q3 钛产品销量0.82 万吨，环比-2.42%，其他金属产品销量141 吨，环比-45.66%；2）价格：估计钛产品单价呈现下行趋势；3）成本：原料海绵钛价格自2021Q4 起至今仍处高位运行状态，叠加能源成本的上行，成本端承压，2022Q3 公司毛利率19.09%，环比-4.99pcts。

    预计未来三年产能扩张CAGR 接近20%，迎接C919 大飞机商业化。公司2022年经营目标是实现营业收入55 亿元和钛产品产量3 万吨，当前完成度分别为92.71%和82.29%。随着公司“宇航级宽幅钛合金板材、带箔材建设项目”、“高品质钛锭、管材、型材生产线建设项目”、“年产1.2 万吨海绵钛生产线及年产3000 吨四氯化锆生产线项目”的推进，结合公司2025 年实现5 万吨钛产品产量的目标，我们预计未来三年公司钛材产能扩张CAGR 将接近20%。此外，随着C919 大飞机实现对运营商的交付，因其机体结构钛材比例占比达9%，在钛材产业链国产替代加速和航钛回暖催化下，公司有望凭借产能优势贡献业绩增量。

    风险因素：军工订单增长不及预期风险；疫情对下游消费带来持续冲击的风险；海绵钛等原料价格大幅波动的风险；产能投放进度不及预期的风险。

    盈利预测、估值与评级：公司作为国内钛材行业绝对龙头，我们预计2022-2025年钛材产能扩张CAGR 接近20%，在军品需求景气和后疫情时代下航钛回暖的推动下，业绩将持续受益。但鉴于2022 年海绵钛价格持续高位运行，且能源成本上涨超预期，我们下调公司2022-2024 年归母净利润预测至6.71/9.11/12.03亿元（原预测为8.27/10.23/12.30 亿元），对应EPS 预测分别为1.40/1.91/2.52元。参考钛材行业可比公司估值（截至2022 年10 月26 日，西部超导、西部材料Wind 一致预期下的2022 年平均PE 为45 倍），我们给予公司2022 年45 倍PE，对应目标价63 元，维持“买入”评级。