投资要点

    事件：①2020年公司实现营业收入43.38亿元，同比增长3.6%，归母净利润3.63 亿元，同比增长51.1%，扣非归母净利3.19 亿元，同比增长54.82%，销售毛利率为24.26%，创10 年来新高，2020 年业绩符合预期。分季度来看，2020Q4 公司实现营业收入11.36 亿元，同比增长15.7%；归母净利润1.21 亿元，同比增长72.9%，环比增加22.2%，2020Q4 业绩略超预期。②2021Q1 业绩预告：公司预计2021Q1 可实现归母净利润9200 万元左右，同比+122.59%左右；扣非归母净利润8800 万元左右，同比+125.04%左右，业绩超预期

    点评：

    ①产品结构调整，单位售价创5 年新高。公司2020 年钛产品产量为18,794.27 吨，同比下滑4.7%，销售量为18,829.15 吨，同比下滑2.6%。但单位售价为19.72 万元/吨，创5 年新高，销售毛利率达到25.9%，销售净利率达9.25%，均创10 年新高。我们认为可能是由于公司延续Q3 的产品结构调整所致，军品占比或进一步提升。

    ②辅料成本占比及绝对值提升明显，对业绩略有拖累。公司2020 年钛产品成本构成中，辅料的总成本为1.05 亿元，同比提升9.85%，占比从3.56%提升至3.83%，对当期业绩略有拖累。

    ③期间费用略增，汇兑损益提升抬高财务费用。公司2020 年期间费用同比增长1.8%至3.92 亿元；其中销售费用同比减少28.9%至0.34 亿元，管理费用同比增加2.84%至2.32 亿元，财务费用增加12.15%至1.27 亿元。

    ④资产减值损失&信用减值损失合计为0.4 亿元，略有改善。公司2020 资产减值损失为0.27 亿元，同比减少近0.14 亿元，信用减值损失为0.13 亿元，同比减少近500 万元。

    ⑤宝钛华神净利润下滑5.6%，拖累公司利润进一步释放。公司旗下宝钛华神2020 年净利润为8568 万元，同比下滑5.6%。

    未来展望：定增落地，产品结构调整或将提速。公司前后耗时近2 年的定增落地，高端钛材的产能扩张，或加速提升公司军品占比。预计随着定增产能的逐步落地，公司军品产品占比或将提高至40%以上。而军品均价较民品与外贸均存在一定优势，公司或随着产品结构调整，营收、利润均出现进一步提升。

    盈利预测：产品结构持续优化，或助力公司盈利能力进一步提升。自去年以来，公司围绕治理结构改善、强化薪酬考核和经济效益同向联动，全面激发公司活力，同时公司按照“做精军品、做活民品、做大外贸”的思想，加大对高端钛材产品的开拓，产销量持续提升，我们认为随着公司高端钛材的放量+内部机制的改善，未来将实现业绩持续快速增长。上调公司业绩，预计2021-2023年将分别实现归母净利5.48 亿元、6.12 亿元、6.51 亿元，对应的EPS 分别为1.15、1.28、1.36，以4 月13 日收盘价37.57 元/股对应的PE 为32.7X、29.3X、27.6X。维持“审慎增持”评级。

    风险提示：钛产品销量不及预期，海绵钛价格大幅下跌，产线投产不及预期