投资要点

    瑞贝卡13年营业收入同比下降5.18%,净利润同比增长8.86%,其中第四季度单季公司营业收入同比下降6.56%,净利润同比增长70.39%。公司13年毛利率同比提升1.24个百分点,其中第四季度单季同比提升11.86个百分点,侧面反映了出口市场需求回暖给公司盈利带来的正面影响。

    期间费用拖累盈利,经营现金流出现好转。13年公司期间费用率(主要是国内市场相关费用增加)同比上升2.72 个百分点,对整体盈利有所拖累。由于税费返还的增加以及原材料采购的减少,公司全年经营活动净现金流开始转正,较12年有明显改善。

    报告期欧美需求复苏疲弱,非洲与国内市场保持较快增长。分地区来看,13年欧美市场回暖乏力,由于美国市场高档发条订单的阶段性下滑,13年公司美洲地区销售下降19.74%,欧洲市场小幅下滑2.84%。随着公司在非洲地产地销规模的上升、产品线的丰富及市场的进一步拓宽,非洲市场实现了较快增长,全年销售同比上升21%,毛利率同比也有4.29个百分点的提升。国内市场受到直营店铺调整及整体零售环境的影响,13年增速有所放缓,全年发制品销售同比增长11%。

    公司整体战略清晰,向品牌零售转型有望进一步提升估值。从长期战略看,公司未来将有望稳步发展北美和欧洲市场,重点发展非洲与国内品牌零售市场,通过全球化产能布局应对人力成本上升。我们认为国内人口老龄化将有望为公司国内零售业务带来更大的发展空间,同时公司也在积极拓展美发沙龙及电子商务等新兴渠道,随着国内业务销售占比的逐步上升,公司业务属性也将有望从制造企业向品牌消费品企业转型,估值也将有望得到相应的提高。

    财务与估值

    我们小幅下调未来3年公司美洲市场销售增速预测,预计2014-2016年公司每股收益分别为0.22元、0.29元与0.37元(原预测2014年和2015年分别为0.23元和0.32元),参考公司近两年半的历史平均估值水平(26倍PE),维持公司2014年26倍PE估值,对应目标价5.72元,维持公司“增持”评级。

    风险提示

    原材料与劳动力成本大幅上涨,非洲政局、经济与汇率大幅波动等风险。