一、事件概述

    　　8 月18 日，公司发布2021 年半年报：报告期内实现营业收入265.62 亿元，同比+41.75%；实现归母净利润29.66 亿元，同比+193.5%；实现扣非后归母净利润29.95 亿元，同比+212.24%；EPS 0.66 元，加权平均ROE 9.31%。其中2021Q2：营业收入159.44 亿元，同比+46.10%，环比+50.17%；归母净利润21.18 亿元，同比+218.1%，环比+149.99%；扣非后归母净利润21.98 亿元，同比+241.93%，环比+176.12%。

    　　二、分析与判断

    　　业绩高增，费用率稳定

    　　上半年业绩高增，接近此前业绩预告上限。上半年综合毛利率24.24%，同比+7.82 pct，主要为硅料处于景气周期、量价提升，叠加公司产业协同、管理优化所致。上半年光伏业务毛利率33.13%，农牧业务毛利率9.61%。费用率变化不大，上半年费用率9.6%，同比-0.34 pct（销售/管理/研发/财务费用率分别为1.52%、4.05%、2.96%、1.06%，同比分别-0.88 pct、+0.59 pct、+0.49 pct、-0.54 pct）。

    　　硅料：景气持续量价齐升，产能扩张坚定

    　　上半年硅料实现满产满销，产能利用率高达126.5%，销量约5 万，其中Q2 销量2.6 万吨，平均出货价格16-17 万元/吨。公司成本优势继续加强，上半年硅料生产成本3.65万元/吨（乐山一期及包头一期项目平均生产成本3.37 万元/吨）。凭借成本与规模优势，公司未来产能扩张坚定，新产能释放进度快于竞争对手，充分享受行业高景气。预计乐山二期5 万吨、保山一期5 万吨将于2021 年底投产，包头二期5 万吨将于2022 年内投产，同时规划乐山20 万吨新产能，一期10 万吨预计2022 年底投产。预计2022 年底公司产能达33 万吨，进一步夯实硅料龙头地位。

    　　电池片：产业协同带来盈利一枝独秀，继续引领技术创新在上半年硅料紧缺大背景下，受上下游价格挤压以及开工率降低带来成本上升，电池片企业普遍盈利较差。公司电池片通过与硅料业务协同、充分保障硅片稳定供应，电池继续满产满销，Q2 电池出货7GW，单晶电池单W 净利3.5 分以上，非硅成本全面低于0.2 元/W，在二季度电池企业普遍亏损的情况下公司盈利能力一枝独秀，进一步拉开差距。产品结构上持续优化，166 及以上大尺寸出货占比达到65%，6 月210 尺寸产品出货量占比已提升至37%。产能方面，扩产稳步推进，预计2022 年公司电池产能总规模超过55GW，其中210 大尺寸电池产能规模将超过35GW。新型电池技术路线上，公司异质结与TOPCon 齐头并进，量产推进走在行业前列。金堂1GW 异质结中试线已调试完毕，进入产能爬坡阶段，TOPCon 下半年新增1GW 中试线，预计年底投产。公司专业化电池厂行业地位进一步增强。

    　　三、投资建议

    　　基于硅料涨价超预期以及公司扩产加速，我们调整盈利预测，预计公司2021-2023 年归母净利润分别为77.85、115.56、135.9 亿元（前预测值分别56.21、67.1、82.51 亿元），同比增速115.8%、48.4%、17.6%，当前股价对应PE 分别为28、19、16 倍。参考当前CS 光伏产业58 倍PE-TTM，维持“推荐”评级。

    　　四、风险提示：

    　　光伏需求不及预期，产品价格下跌超预期，技术路线变化，资产减值及报废损失