1Q23 扣非净利同比上升14%

    公司公告22 全年实现收入86.9 亿元（+8% yoy），归母净利24.7 亿元（+2%yoy），扣非净利24.8 亿元（+3% yoy）；1Q23 收入26.3 亿元（+12% yoy）、归母净利7.7 亿元（+12% yoy），扣非净利7.7 亿元（+14% yoy）。我们预计2023-25 年归母净利28.8/34.0/39.3 亿元，同比增长16%/18%/15%。我们给予2023 年PE 估值65 倍（2017 年至今PE 均值58x，考虑安宫牛黄丸收入快速增长给予一定溢价），目标价309.89 元（前值293.56 元，对应2023 年PE 57x），维持“增持”评级。

    片仔癀单品：1Q23 发货稳健增长

    肝病用药（主要为片仔癀单品）22 年收入35.9 亿元（-3% yoy）、毛利率81%（-0.9 pct），1Q23 收入11.8 亿元（+7% yoy）、毛利率同比下降0.01pct至80.2%，我们估算22 年内销销量同比略有下滑，外销销量同比有所提升；1Q23 内销销量同比+10~15%、ASP 因线上占比波动窄幅回落，外销销量同比有所下滑。我们预计片仔癀单品2023 年收入增速15%：1）体验馆扩张趋缓；2）鉴于核心原材料天然牛黄价格上涨，我们预计未来有望提价。

    安宫牛黄丸高速增长，化妆品持续下滑，商业快速增长1）心脑血管用药（主要为安宫牛黄丸）22 年收入1.7 亿元（+72% yoy）、1Q23 收入1.2 亿元（+84% yoy），主因疫情受益。安牛为战略品种，公司积极推动体培牛黄规格上市，与现有双天然品规形成补充，我们预计未来有望保持高速增长；2）化妆品及日化业务22 年收入同比下滑25%至6.3 亿元，毛利率同比下降6.4 pct 至60.6%，1Q23 收入1.1 亿元（-43%），预计因疫情扰动，我们预计23 年收入增速5%~10%；3）医药商业22 年收入40.6 亿元（+25% yoy），毛利率同比+1.9pct 至13.8%，1Q23 收入11.1 亿元（+18% yoy），我们预计未来三年收入维持较快增长。

    优化发展战略，加快多元化进程

    2021 年公司战略调整为“多核驱动，双向发展”：1）多核驱动，加快强链、延链、补链：强链即做优片仔癀，做大安宫牛黄丸，做强片仔癀化妆品；延链即引进保健食品、医疗器械等；补链为推动与文旅、康养融合发展；2）双向发展：内外增长，外延并购。经营指标：毛利率22 年因ASP 回落与原材料上涨同比-5.1pct 至45.6%，1Q23 为48%；销售费率22 年同比-2.5pct至5.6%，1Q23 为5.5%，预计主因疫情影响；管理费率22 年同比降0.9pct至4%，1Q23 为4%；公司丰富新药管线、推动片仔癀及安牛二次开发，研发费率因投入加大22 年同比+0.15pct 至3%，1Q23 为4%。

    风险提示：产品供应投放低于预期，终端动销低于预期。