2021 年公司收入80.22 亿元,同比+23.20%;实现归母净利润24.31 亿元,同比+45.46%;扣非归母净利润24.06 亿元,同比增长51.40%。2022Q1,公司收入23.48 亿元,同比+17.30%;实现归母净利润6.89 亿元,同比+21.93%;扣非归母净利润6.76 亿元,同比+20.78%。营收净利润保持高速增长,业绩符合预期。考虑到公司深化一核两翼战略,片仔癀及日化板块增长迅猛,我们略微上调公司2022-2023 年净利润预测为29.37 亿、35.86 亿元(原预测25.05亿/31.12 亿元),并新增2024 年净利润预测为44.42 亿元,对应EPS 预测分别4.87/5.94/7.36 元,当前股价对应PE 分别63、52、42 倍,考虑到片仔癀的高壁垒及稀缺性,给予2022 年70x PE 估值,对应目标价341 元,维持“增持”评级。

    扩展线上渠道提升直销比例,片仔癀系列持续稳健增长。2021 年公司医药制造业收入39.72 亿元,同比+45.39%,2022Q1 医药制造业收入11.79 亿元,同比+21.19%。其中肝病用药业务,2021 年收入37.01 亿元,同比+45.77%,2022Q1收入11.01 亿元,同比+19.70%,主要系公司新增线上直销渠道,设立片仔癀大药房天猫旗舰店和片仔癀大药房京东旗舰店,加速片仔癀系列产品销售增长和利润率提升。心血管用药业务,2021 年收入9609 万元,同比+3166%,毛利率50.72%(+34.09bps),2022Q1 收入6584.98 万元,同比+142.36%,毛利率47.47%(+3.99bps),片仔癀牌安宫牛黄丸借助片仔癀渠道优势+品牌优势快速切入市场实现放量。公司关键原材料麝香、牛黄储备量丰富,由2020 年末12.25 亿元提升至2021 年末13.27 亿元(+8.33ppts),其中麝香储备同比+28.88%;同时公司不断优化渠道建设,体验馆、区域经销、零售药店、线上旗舰店等多渠道持续扩展,覆盖全国300 余家体验馆和超50 家连锁的5000 家终端门店,基本实现核心药品的渠道和终端掌控,保证了对价格体系的控制力。

    “多核驱动,双向发展”新战略蓝图,推动公司多元化发展。2021 年12 月林纬奇先生接任董事长职位,公司战略由“一核两翼”转为“多核驱动,双向发展”,围绕“做优片仔癀、做大安宫牛黄丸、做强片仔癀化妆品”多核驱动,实现“向内挖掘潜力、向外稳妥推进外延并购”双向发展。化妆品、日化业毛利率稳健提升,2021 年收入8.41 亿元,同比-7.07%,毛利率67.01%(+6.49bps),2022Q1 收入1.90 亿元,同比-13.20%,毛利率69.09%(+6.71bps)。公司此前成立片仔癀化妆品分拆上市工作领导小组,加快推进片仔癀化妆品的分拆上市,拆分后化妆品子公司有望实现高速增长。食品业务维持高速增长态势,2021年收入4488.67 万元,同比+298.79%,毛利率14.63%(-4.97bps),2022Q1收入3197.61 万元,同比+561.24%,毛利率9.11%(-12.18bps)。随着疫情受到控制,医药流通业务延续平稳增长,2021 年收入31.46 亿元,同比+10.62%,毛利率12.01%(+3.15bps),2022Q1 收入9.41 亿元,同比+17.67%,毛利率10.57%(+3.06bps)。

    投资新建产业园,布局大健康日化等方向。公司公告拟投资不超过44.80 亿元用于建设新产业园,项目建设周期为3-5 年。公司目前现有车间建设时间较长,厂房面积、工艺布局及设备产能已不能满足公司及市场发展的需求,导致扩大产能受到一定程度的限制。投资建设新生产基地,将解决公司产能限制问题,同时提高自动化、智能化水平,进而提升产品质量管理效能。其中片仔癀大健康智造园投资约28 亿元,生产复方片仔癀含片、复方片仔癀软膏、复方片仔癀痔疮膏、茵胆平肝胶囊等系列产品;片仔癀健康美妆园投资约16.80 亿元,生产养肤美白雪肌无瑕润白系列、抗初老凝时素颜紧致系列、屏障修护御润鲜妍保湿系列等特色功效护肤产品和皇后系列(膏霜类)。

    风险因素:主要原材料价格波动;公司核心产品销售不达预期;公司研发、商业化、销售相关风险;公司经营相关风险。

    投资建议:公司历史悠久,核心产品片仔癀具有稀缺特性;公司积极推进新药研发,丰富产品管线;考虑到公司深化一核两翼战略,片仔癀及日化板块增长迅猛,我们上调公司2022-2023 年净利润预测为29.37 亿、35.86 亿元(原25.05亿/31.12 亿元),并新增2024 年净利润预测为44.42 亿元,对应EPS 预测分别4.87/5.94/7.36 元,当前股价对应PE 分别63、52、42 倍,参考可比公司估值并考虑到片仔癀的高壁垒及稀缺性,以及过去三年片仔癀的估值中枢在80x左右,给予2022 年70x PE 估值,对应目标价341 元/股,维持“增持”评级。