事件:

    2016 年1 月11 日,三元食品发布资产收购预案,公司拟以13.05亿元收购首都农业集团、西郊农场、京泰百鑫、艾来宏达、经国管二期和投资发展重心合计持有的艾莱发喜90%股权,并同日公布董事会审议通过公司调整组织架构议案。

    主要观点:

    1.完善主业,符合混改方向

    三元食品拟收购的艾莱发喜主营业务为牛奶冰淇淋的生产和销售,其旗下的主要产品为“八喜”品牌冰淇淋,另在新西兰拥有一家乳品子公司。“八喜”冰淇淋在国内中高档冰淇淋市场占有一定的市场份额,据公司公告披露,2014 年国内冰淇淋市场规模达到114亿美元,消费量达到59 亿升,但是人均消费量较低,人均冰淇淋消费量最高的新西兰是国内人均消费量的5 倍,国内冰淇淋市场还有较大的市场空间,并且随着新生代的消费群体的增加,以及北方冬季室内温度较高,冰淇淋的季节性因素也在淡化。

    三元食品的产品以液态乳和奶粉为主,相较于伊利和蒙牛这两家综合型乳企,在产品类别方面略有不足,在收购艾莱发喜之后将补充低温乳制品上的短板,进一步的完善主业,向综合型乳企发展。另外,公司和所收购的标的均隶属于北京市国资委,本次的收购也是北京市属国资体系改革的尝试,符合混改的方向,期待公司国企改革的开启。

    2. 增强盈利能力

    三元食品公布收购预案中,艾莱发喜2014 年的收入和利润分别为8.71 亿元和0.75 亿元,我们测算在合并报表后,公司的收入和净利润上分别提升约20%和200%,大幅提升公司的盈利水平。在净利率方面,艾莱发喜净利率远高于公司当前水平,2015 年前三季度艾莱发喜的净利率为12.35%,超出公司同期11.25 个百分点。公司此前先后收购了原三鹿资产和湖南太子奶60%的股份,致使主业盈利能力偏弱,预计公司在本次收购完成后有望大幅提升盈利水平。

    3、部门优化,突出产品产类

    同日,公司公布了审核通过《关于公司组织架构调整的议案》,将公司的部门组织架构进行调整,产品部门化,以产品线划分,撤销液态奶事业部、华东事业部,设立常温奶事业部、低温奶事业部;保留奶粉事业部、送奶到户事业部;取消干酪事业部,将现有餐饮业务、进口奶项目等业务并入原干酪事业部,成立特殊渠道事业部。本次调整更加突出产品品类的划分,包括常温奶、低温奶、奶粉、巴氏奶和其他乳品,部门划分更为明确。

    结论:

    公司是国内较大型乳企,未来在收购艾莱发喜之后将不断补足产品线的短板,向综合型乳企发展,提升盈利能力,并且此次收购符合混改的方向,我们也期待公司国企改革的开启。我们预计公司2015-2017 年EPS分别为0.04 元、0.04 元、0.05 元,我们预计合并报表之后16、17 年将分别增厚EPS0.066 元和0.072 元,大幅改善公司盈利,鉴于公司仍处于停牌阶段,且收购方案需股东大会和北京市国资委等审批,我们暂维持公司“推荐”评级。