1．事件

    三元股份公布2012 年报，本次不分配，股东大会将于5 月13日上午9:30 在公司工业园召开。

    2．我们的分析与判断

    （一）2012 全年经营情况

    归属净利润下降主要来自于营业外确认收入的差异。2012 年公司实现营业收入35.53 亿元(yoy+15.72%)，营业利润-0.58 亿元(yoy+41.49%，11 年-0.99 亿元)，净利润0.04 亿元(yoy-83.43%，11年0.24 亿元)，归属净利润0.33 亿元(-32.67%，11 年0.49 亿元)，实现每股收益0.0371 元。毛利率22.52%(yoy+1.28PCT)，净利率0.11%(yoy-0.67PCT)。销售费用率19.79%(+0.21pct)，管理费用率4.81%(-0.408pct)，财务费用率1.52%(+0.71pct)。公司归属净利润相比11 年有较大变化的原因主要来自于营业外收入的差异。2011 年公司收到双桥乳品厂搬迁补偿确认利得一次性收益0.94 亿元，而2012 年度公司购买子公司湖南太子奶股权，实际出资额小于被合并方可辨认净资产公允价值份额部分产生收益0.39 亿元，营业外收入的差值0.54 亿元主要来自于这两部分产生的差值。

    液奶毛利率明显增加，北京地区销售占比持续提升。分产品而言，2012 年液态奶及固态奶分别实现营业收入28.71、6.43 亿元，同比增长17.24、12.46%，毛利率为25.76、7.89%，比上年同比变动2.15、-2.90 个百分点。分地区而言，北京及京外地区分别实现营业收入21.86、13.28 亿元，同比增长25.55、3.80%。北京地区占比持续提升至61.51%，比2011 年增加4.82 个百分点。

    （二）关注产销量出现良性增长

    公司2013 年度经营目标： 争取营业收入达到42 亿元（yoy18%）,费用控制在11.4 亿元以内(yoy22.84%),费用率上限27%(+1PCT)。

    重点关注公司产销量出现良性增长。公司2012 年初计划收入36 亿元，12 年完成度98.7%（11 年计划收入31.8 亿元，完成度96.5%）。12 年总体销量增幅11.4%，主营业务收入增幅16.3%。收入增长主要来自于总体销量的增长， 2012 年常低温产品及配方奶粉的销售均有大幅提升；另外产品结构及价格的调整亦有所贡献。

    3．投资建议

    预测2013/14 年EPS 为0.10/0.16 元，对应PE 为59/37 倍，估值水平处于同类公司上端。鉴于目前公司营销仍处于改革需深化阶段，暂时给予公司 “谨慎推荐”评级。