主要观点

    1.公司公告2017 年年报：业绩同比增长372.65%财务数据：2017 年实现营业收入65.08 亿元，同比增长10.63%；实现归母净利润2.37 亿元，同比增长372.65%；扣非归母净利润为2.41 亿元，同比扭亏为盈。

    分季度数据看，Q1-Q4 公司分别实现营业收入16.03、17.09、16.55 及15.41 亿元，实现归母净利润为0.11、0.61、0.89 及0.76 亿元；全年实现货运量1341.2万吨，同比减少5%。

    分板块看：多用途船毛利率同比提升16 个百分点，贡献最大增量；汽车船、沥青船及沥青船同比下滑。

    多用途船：毛利率同比大幅提升16 个百分点。实现营业收入23.94 亿元，同比增长4.85%，占比39.8%；毛利率8.73%，同比提升16 个百分点；船队营业利润大幅减亏至-0.67 亿元（16 年亏损4.69 亿元）；TCE 水平8503.19 美元/天，同比增长52.81%，货运量532.5 万吨，同比增长41.8%。

    半潜船：毛利率最高，收入、利润大幅增长超过40%。实现营业收入12.82 亿元，同比增长47.62%，占比21.3%；毛利率42.94%，同比增加0.86 个百分点；实现船队营业利润4.48 亿元，同比增长42.76%；TCE 水平50304.66 美元/天，同比增长47.97%，货运量45.23 万吨，同比增长116.6%。

    重吊船：减亏1个亿，接近盈亏平衡。实现营业收入11.45 亿元，同比增长12.89%，占比19.04%；毛利率9.78%，同比增长8.55 个百分点，实现船队营业利润-0.09亿元，去年亏损1.08 亿元。TCE 水平9284.67 美元/天，同比增长16.56%，货运量30.43 万吨，同比增长15.6%；

    汽车船：毛利率下降，利润转亏。实现营业收入3.03 亿元，同比增长27.84%，占比5.04%；毛利率10.41%，同比下降11.24 个百分点，实现船队营业利润-0.52亿元，去年盈利0.13 亿元。TCE 水平9864.33 美元/天，同比下降1.5%，货运量36.15 万吨，同比增长40.1%。

    沥青船：毛利率下降幅度较大，利润大幅下降。实现营业收入4.03 亿元，同比降低2.7%，占比6.7%；毛利率10.53%，同比降低23.54 个百分点；实现船队营业利润0.054 亿元，同比下降95.08%；TCE 水平9139.4 美元/天，同比下降21.5%，货运量153.7 万吨，同比增长7.3%。

    木材船：毛利率下降，利润为亏损。实现营业收入4.88 亿元，同比降低4.71%，占比8.12%；毛利率为-7.28%，同比下降9.65 个百分点；实现船队营业利润-0.52亿元，去年亏损0.046 亿元。TCE 水平6319.79 美元/天，同比增长0.02%，货运量为161.4 万吨，同比下降12.3%。

    成本端：燃油成本同比增长26%

    全年营业成本为51.06 亿元，同比增长3.91%。

    燃油成本为13.07 亿元，占比24.3%，同比增长26.18%。因燃油价格上升（船用重油平均采购价同比上升 35.28%；船用轻油平均采购价同比上升 22.63%），导致燃油成本同比增加约 3.75 亿元，因投入运力减少相应减少耗油量，导致燃油成本同比减少约 1.04 亿元。

    港口使用费11.12 亿元，占比20.67%，同比降低14.35%，主要是货运量减少导致使用费下降。

    船员费用7.61 亿元，占比14.14%，同比增长12.39%，折旧费8.15 亿元，同比增长24.55%。

    2.干散货市场复苏映射下，多用途船运价显著提升2017 年波罗的海干散货运价指数均值 1145 点，同比大幅上涨 70.1%，公司多用途船TCE 水平8503.19 美元/天，同比增长52.81%，重吊船TCE 水平9284.67美元/天，同比增长16.56%；公司多用途船运价指数与干散货市场走势相关，整体滞后于BDI 指数3 个月左右。

    2018 年预计干散货航运市场复苏仍可以持续，基于对大宗散货需求复苏的持续性以及船舶供给的增速放缓，克拉克森预计散货运输市场需求增速为3%，船舶供给增速为1.8%；行业处于边际改善持续复苏阶段，有望带动运价中枢上行。

    3.半潜船顺利完成亚马尔项目，运输+安装一体提升业务附加值，逐步转型项目运营商

    2017 年，公司各重大项目均按计划推进，其中，YAMAL 项目共执行 16 个航次，按期按质完成了“运输+安装”项目。半潜船队贡献毛利占比60.4%，营业利润增长42.76%；TCE 水平50304.66 美元/天，同比增长47.97%，货运量45.23万吨，同比增长116.6%。

    公司半潜船业务是稳定的利润保障，业务毛利率高，市场竞争壁垒大，目前油价上涨带动海油工程企业开工回暖，公司半潜船市场仍有巨大潜力。同时公司中标的哈萨克斯坦项目即将启动，有望平滑公司其他船舶业务波动风险。

    4.投资建议：

    1）2018 年干散货供需结构继续改善，运价向上弹性大；公司持续拓展业务领域，“运输+安装”领域逐步奠定市场领先的地位，未来随着“一带一路”的推进，公司有望持续受益于工程机械货物的放量

    2）我们预计公司2018-2019 年EPS 分别为0.14 元和0.20 元，对应PE 分别为33、24 倍，维持“推荐”评级。

    5.风险提示：全球经济下滑；油价大幅上行；行业船舶供给提速。