事件：公司发 布 2025 年年报，报告期内，实现营业收入 309.69亿元，同比-9.52%，实现归母净利润33.15 亿元，同比-15.04%，其中第四季度实现营收74.16 亿元，同比-18.01%，环比-4.78%，实现归母净利润9.42亿元，同比+10.29%，环比+16.96%。

    　　产品销量增长难抵价格降幅，2025 年公司业绩同比下滑。报告期内，化工行业整体面临较大压力，结构性产能过剩问题依然严峻，叠加原油、煤炭等原材料价格波动传导，化工品价格整体呈下跌态势。2025 年度，公司化学肥料/有机胺系列产品/醋酸及衍生品/新能源新材料相关产品的销售均价分别为1270/4030/2168/5182 元/吨，同比-17.98%/-5.73%/-17.42%/-19.52%。销量方面，2025 年度，公司酰胺原料优化升级、20 万吨/年二元酸项目相继建成，BDO 和NMP 一体化项目装置顺利投产，带来公司化学肥料和新能源新材料相关产品销量大幅增长，有机胺系列产品和醋酸及衍生品销量基本持平，具体来看，化学肥料/有机胺系列产品/ 醋酸及衍生品/ 新能源新材料相关产品销量分别为575.15/58.59/156.23/300.23 万吨， 同比分别为+22.07%/-0.26%/+0.77%/+17.64%。但产品销量增长难抵价格降幅，公司2025 年整体业绩出现下滑。

    　　煤价下跌有助于缓解业绩压力。2025 年，国内无烟煤、烟煤市场均价分别为916 元/吨、775 元/吨，同比分别-18.28%、-7.03%，原料价格的降低有利于公司在主营产品价格普遍下跌时缓解业绩压力，维持相对稳定的盈利能力，2025 年公司整体毛利率为19.16%，同比+0.44pct，净利率为11.80%，同比-0.40pct。原料价格走低有助于公司降低成本压力，在周期低谷保持经营韧性。

    　　美伊冲突推高国际油价，带动多种化工品价格上涨，而原料煤价格相对稳定，公司有望充分受益。2026 年第一季度，尿素/甲醇/醋酸/己二酸/DMF/丁醇/辛醇的价差分别为926/736/1598/1335/1672/1220/1361 元/吨，环比分别+17.53%/+8.17%/+26.72%/+70.46%/-0.08%/+57.08%/+18.95%。

    　　公司主营产品价差扩大，盈利能力增强，有望带来业绩修复。

    　　投资建议： 我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为46.06/50.09/59.59 亿元，EPS 分别为2.17/2.36/2.81 元/股，对应PE 分别为18/16/14 倍，考虑公司将充分受益于油价上涨，维持“买入”评级。

    　　风险提示：产品价格大幅下滑，新项目进展不及预期。