公司是两广地区煤化工龙头企业。主要生产尿素、硝酸及硝酸盐、纯碱、甲醇等氨加工产品，产品链柔性互补。通过收购上游煤炭资源和柳州盛强化工，公司开始向上下游相关产品扩展，煤化工产业链日臻完善。

    公司产品具备明显的区域销售优势。广西地区尿素供不应求，价格较全国平均高100 元/吨，销售半径只在柳州地区完成。作为两广地区唯一大型硝酸铵和硝酸企业，受益北部湾开发对炸药的需求增加和硝酸下游行业景气，产品价格和毛利较为稳定。国内天然气价格上调将抬高气头企业成本，公司成本优势将更加明显。

    壳牌装置成本优势显现。随着核心设备稳定运行时间提高到2 个月，成本优势逐渐显现。吨氨耗煤从1.7 吨下降至1.5 吨，吨氨成本比老装置低200元。10 年贵州新益煤矿和凹子冲煤矿20 万吨煤炭开采，吨煤成本只有550元/吨到厂价，较外购降低200 元/吨，增厚EPS0.11 元/股。

    上下游匹配性提高，产能充分发挥。公司30 万吨尿素和15 万吨稀硝酸扩产之后解除了浓硝酸瓶颈，产能得到更加充分发挥。随着下游市场需求回暖，公司主要产品市场价格较09 年回升10%。公司10 年业绩有望大幅增长。

    产业链扩张稳步进行。公司在拓展煤化工产业链上动作频频，09 年进一步收购盛强化工39%的股权，利用合成氨废气生产双氧水毛利超过30%，我们预计二期工程建成之后双氧水产能将达到22 万吨。广西媒体报道10 年1月柳化集团并购了国内最大的双氧水和保险粉生产企业中成化工，具备60万吨双氧水和40 万吨保险粉产能。

    随着新装置步入正轨，生产瓶颈解除之后产能大增，生产成本大幅降低，公司业绩有望大幅增长。我们预测10、11、12 年EPS 为0.65、0.84、1.05 元，对应15.64 的股价，PE 分别为24.1 倍、18. 5 倍、14.9 倍，估值相对合理。中成化工与公司产品存在同业竞争，资产注入依然可期。首次给予“增持”评级。