事件

    　　公司发布2022 年半年度报告

    　　8 月15 日晚，公司发布2022 年半年度报告，实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为42.28 亿元、2.17 亿元和1.44亿元，分别同比增长3.28％、-34.77％和-28.69%，实现每股收益0.29 元，业绩略低于此前预期。

    　　简评

    　　疫情叠加资产减值影响，中报业绩略低于预期

    　　整体来看，2022 年H1 公司实现收入同比增长3.28%，收入增速放缓主要由于公司商业板块的业务结构调整导致昆药商业收入规模下滑所致；扣非后净利润同比下降28.69%，利润端同比下滑主要由于多地疫情叠加资产减值损失及信用减值损失较去年同期增加等因素所致；归母净利润同比下降34.77%，主要系2021 年Q1 公司转让股权取得大额投资收益，基数较高所致。

    　　2022 年Q2 单季，公司实现营业收入18.64 亿元，同比下滑15.19%；实现归母净利润1.02 亿元，同比下降25.54%；实现扣非后净利润0.38 亿元，同比下降66.85%，利润端大幅下滑主要由于1）4 月以来全国多地爆发疫情；2）资产减值损失较去年同期大幅增加；3）单季销售费用较去年同期增加。

    　　2022 年H1 分板块及产品线来看：1）昆药血塞通系列：公司坚持品牌渠道双线驱动，不断深化渠道精耕，虽然受到疫情及中成药集采影响，核心单品昆药血塞通软胶囊的院内销售在H1 受到一定影响，但在零售渠道仍实现快速增长，院外渠道同比增长达到34.69%；除此之外，注射用血塞通（冻干）受益于中成药省级集采联盟及医保支付试点的逐步落地，在低基数下逐步齐稳回暖，2022 年H1 实现了38.04%的同比增长；2）昆中药精品国药系列：公司持续推动大品牌大C 建设，打造健脾消化增量品类，推动昆中药营收实现稳健增长，2022年H1 昆中药实现营收6.96 亿元，同比增长6.63%，实现净利润0.90 亿元，同比增长94.75%；其中参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、香砂平胃颗粒三大核心产品分别实现同比增长13.82%、2.90%、24.57%，在大品类、强品牌、拓渠道多维共振的驱动下实现了稳健增长，而主攻新零售赛道的金花消痤丸实现了80.11%的高速增长，成为昆中药产品阵营新增长点。3）昆药健康：公司聚焦单品突破、优化品类布局，持续丰富公司大健康产品矩阵，加速布局健康消费新赛道，2022 年H1 昆药健康业务实现营收0.63 亿元，同比增长192.92%，现金流持续改善，经营质量随之稳步提升，随着公司积极布局电商新零售渠道，通过多波段、多赛道持续推爆新品和明星单品，昆药健康业务有望保持高速增长。4）昆药商业：2022 年H1，昆药商业实现收入17.47 亿元，同比下降16.68%，实现净利润0.19 亿元，同比下降13.02%，主要由于公司对业务结构进行精简和调整，随着公司持续深耕在云南地区基层市场的能力及优势，战略集采规模效应有望逐步显现，带动昆药商业的业绩增长。

    　　华润三九拟入主成为控股股东，双方优势互补有望协同发展2022 年5 月，公司控股股东华立医药及其一致行动人华立集团与华润三九签署《股份转让协议》，华润三九拟以现金29.02 亿元收购华立医药所持有的公司2.09 亿股股份，并收购华立集团购所持有的公司333.55 万股股份。本次交易完成后，华润三九将持有公司 2.12 亿股股份（股权占比为28%），成为公司控股股东。经过近几年战略调整，公司口服制剂占比明显上升，其中三七系列品种与三九有明显协同效应，作为全球三七类产品剂型最全的企业，公司拥有从三七GAP 种植、饮片加工到三七总皂苷提取、制剂生产、专业营销推广的完整产业链，本次交易将有利于双方围绕三七资源发展产业体系发挥协同效应；同时，公司子公司昆中药兼具品牌和品种优势，有望借助三九良好的品牌运营能力及强大的渠道管理和终端覆盖，协助公司发挥传统品牌优势，打造“昆中药 1381”精品国药品牌，不断提升品牌知名度和辨识度。

    　　毛利率受产品结构影响略有下降，其余财务指标基本正常2022 年H1，公司综合毛利率为41.23%，同比下降2.05pp，主要由于公司产品收入结构变化及集采导致。

    　　销售费用率达到28.48%，同比下降1.30pp，环比Q1 大幅提升主要由于Q1 存在大额其它收入，收入基数较高导致销售费用率偏低；管理费用率达到4.10%，同比下降0.36pp，控费效果理想；研发费用率达到1.29%，同比增长0.15pp，基本保持稳定。应收账款较21 年末同比增长42.42%，主要由于销售回款减少所致，存货较21 年末同比下降2.62%，基本正常。经营活动产生的现金流量净额同比下降73.16%，主要由于公司受商业配送医院增加及信用政策调整等因素影响，销售回款较去年同期减少所致；投资活动产生的现金流量净额同比下降82.65%，主要由于去年股权处置款收回导致；筹资活动产生的现金流量净额同比增长32.60%，主要由于公司偿还债务金额较去年同期减少导致。其余财务指标基本正常。

    　　盈利预测及投资评级

    　　我们认为：1）公司是天然植物药的领先企业，优质品种资源丰富，在“黄金单品+品类集群”组合战略下，能够保证公司长期稳健增长；2）公司在口服剂型和院外市场的占比不断扩大，针剂占比不断缩小，产品结构日趋合理，经营底盘更加稳固健，营收、渠道结构持续优化，有望推动公司业绩可持续性增长；3）加速布局健康消费新赛道，未来有望继续维持高增速，借助在三七领域的科研、种植、原料提取等方面的优势资源，大健康业务发展值得期待。预计公司2022-2024 年实现营业收入分别为90.36 亿元、99.27 亿元和109.32 亿元，归母净利润分别为5.66 亿元、6.36 亿元和7.22 亿元，折合EPS（摊薄）分别为0.75 元/股、0.84 元/股和0.95 元/股，同比增长分别为11.4%、12.5%、13.4%，扣非归母净利润分别为4.36 亿，5.36 亿，6.52 亿，同比增长分别为55.8%、23.1%、21.5%，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　药品集采风险；药品降价风险；原材料价格波动风险。