事件：1）公司发布2022 年一季度季报，报告期内公司实现营业收入23.64亿元，同比增长24.71%；实现归母净利润1.14 亿元，同比下降41.27%；实现扣非归母净利润1.06 亿元，同比增长21.37%。2）2022 年3 月23 日，昆药集团全资子公司昆药集团营销有限公司正式注册成立。

    　　2022Q1 主业保持稳健增长，信用减值损失拖累净利润。2022Q1 公司实现营收23.64 亿元（+24,71%），归母净利润1.14 亿元（-41.27%），扣非归母净利润1.06 亿元（+21.37%）。归母净利润同比下降是因为去年公司转让持有的昆明银诺医药技术有限公司 51%股权取得1.19 亿元投资收益，基数较高。信用减值损失0.33 亿元，同比增长624.01%，主要是计提坏账增长导致。

    　　昆药血塞通和“昆中药1381”两大品牌持续放量增长。公司持续深耕零售渠道，加大与品牌连锁药店战略合作，推动昆药血塞通口服系列产品实现院外快速成长，2022Q1 昆药血塞通软胶囊零售渠道同比增长75.12%。

    　　“昆中药1381”精品国药系列实现营收3.86 亿元，同比增长12%。其中，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、香砂平胃颗粒、口咽清丸、金花消痤丸、清肺化痰丸等核心产品，分别同比增长10.37%、 9.63%、23.03%、43.93%、280.31%、45.29%。

    　　销售、管理费用率下降，紧抓集采契机针剂业务有望反弹。2022Q1 销售费用率/管理费用率分别为23%/3.7%，分别下降8.2pct/0.8pct。公司积极应对中药材价格上涨，对核心产品的原材料进行动态管理、药材种植采购合作等方式控制成本，但受疫情反复、医疗机构支付受限和集采等因素影响，2022Q1 毛利率为35.9%，同比下降了8pct。2021 年年底，在湖北19省中成药联盟集采中，昆药注射用血塞通（冻干）、血塞通滴丸中选。随着集采落地和支付端的解限，针剂业务有望在22 年有所回升。集采常态化倒逼中药行业创新，公司加大研发投入提升竞争力，2022Q1 研发费用为0.29 亿元，同比增长14.68%。

    　　坚持口服化、零售化、品牌化路径，助力战略转型升级。2022 年3 月23日成立的全资子公司昆药集团营销有限公司体现了公司营销传略转型的决心，通过整合昆药、昆中药、贝克诺顿三大营销体系，整合资源打造系统的营销生态系统，坚定实施“从针剂到口服、从院内到院外”双轮驱动战略。

    　　投资建议：公司加大零售端布局，积极进行营销转型，在2022 开年主营业务稳健增长，品牌壁垒不断夯实。收入结构上口服板块不断扩大，针剂有望反弹；产品结构上昆中药和血塞通口服两大核心板块带动其他潜力品种共同增长；渠道结构院外市场进一步打开，营销资源整合下零售端持续发力。盈利预测基本符合预期，预计公司2022-2024 年EPS 分别为0.76/0.86/0.98 元，对应PE 分别为13/11/10 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：局部疫情反复、行业集采政策风险、中药材成本上升风险、产品销售不及预期、研发创新风险、药品质量风险。