2019 业绩符合市场预期

    　　江淮汽车公布2019 年业绩：公司全年实现收入472.86 亿元，同比下降5.60%，其中第四季度实现收入101.20 亿元，同比下降26.5%，环比下降0.9%；公司全年实现归母净利润1.06 亿元，对应每股盈利0.06 元，同比转正；其中第四季度归母净亏损0.16 亿元，同比减亏98.1%、环比增亏349.6%，符合公司此前发布的业绩预告。

    　　发展趋势

    　　经营现金流明显改善，资产处置带来一次性收益。2019 年，江淮归母净利润同比增加8.9 亿元至1.06 亿元，主要受益于其毛利率回升、销售费用减少，以及资产减值损失的下降。此外，公司19年投资收益较18 年增加2.5 亿元至1.6 亿元，主要系处置子公司扬州客车影响所致，且资产处置收益同比增加3.2 亿至3.4 亿元，均为公司盈利带来一次性收益。公司经营现金流净额在连续3 年为负后首转正，同比增加36.8 亿元至净流入2.26 亿元，我们认为主要受益于销售回款收到现金增加，公司应收账款周转加快，产业链溢价能力有所增强。

    　　商用车增收增利，乘用车工厂产能利用率偏低。公司2019 年商用车业务营收同比增长3.8%，毛利率增加2.8ppt 至13.6%，为公司最主要盈利贡献分部，其中，轻卡为公司主要盈利产品，销量保持行业第三水平，19 年市占率小幅提升0.1ppt 至10.2%。而其乘用车分部19 年营收下降13.4%，毛利率减少0.5ppt 至3.52%，我们认为其毛利率主要受到工厂产能利用率过低的拖累（19 年为37.5%），其乘用车产品组合及产能亟待调整。

    　　往前看，新车型有望改善盈利，静待与蔚来合作带来更多协同性。

    　　公司去年底新上市车型嘉悦A5 销量反馈较好，有望为公司带来增长新动力。目前公司与蔚来合作不断加深，代工车型已增至3 款，我们认为蔚来落户合肥后有望同江淮之间创造更多协同性，增强江淮自身新能源产品技术与竞争力。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到疫情对公司盈利和估值的影响，我们下调公司2020 年/2021年盈利预测48.3%/17.4%至2.5 亿元/4.1 亿元。当前股价对应2020/2021 年0.7x/0.7x P/B。维持中性评级，下调目标价9%至5.9元，对应0.85x/0.82x 2020e/2021e P/B，较当前股价有16%的上行空间。

    　　风险

    　　销量持续低于预期。