事件：小商品城发布2025 年年度报告。2025 年公司实现营收199.27 亿元，yoy+26.62%，归母净利润42.04 亿元，yoy+36.76%，扣非归母净利润38.93亿元，yoy+30.50%。其中2025Q4 公司营收68.66 亿元，yoy+33.99%，归母净利润7.46 元，yoy+0.19%，扣非归母净利润5.01 亿元，yoy-28.44%。

    　　市场经营稳步扩张，贸易服务增势强劲。25 年收入分行业来看：1）商品销售99.84亿元，yoy+7.85%，“爱喜猫”品牌影响力持续扩大，公司依托供应链优势探索品牌自营进口，有效承接市场平台贸易需求。2）市场经营52.55 亿元，yoy+14.78%，公司持续开展促贸活动，市场商贸活力与日均客流量保持高位。3）数贸配套销售19.50 亿元，25 年10 月全球数字自贸中心市场板块及T3-T7 共5幢写字楼竣工交付，相应写字楼及商业街销售收入结转。4）贸易服务15.28 亿元，yoy+106.83%，Chinagoods 平台等信息服务收入及贸易履约服务收入大幅增长，“世界义乌”商贸AI 大模型落地赋能全链路。5）配套服务5.43 亿元，yoy+21.11%，会展业务展览面积及采购商人数大幅增加，酒店业务深化协同，全场景数字化升级，带动配套服务整体收入增长。

    　　25 年毛利率31.44%，净利率21.16%。25 年毛利率31.44%，同增0.06pct。

    　　费用端，25 年销售费用率为2.36%，同增0.32pct，主要系市场推介增加所致；管理费用率为3.07%，同减0.62pct；研发费用率为0.20%，同增0.06pct；财务费用率为-0.06%，同减0.70pct，主要系有息负债占用同比减少所致。净利率端，25 年公司净利率21.16%，同增1.60pct，在业务结构优化、经营效率提升带动下，公司盈利能力持续增强。

    　　拟赴港上市加速出海布局，商贸 AI 大模型落地见效。公司拟港股上市，后续有望利用港股融资平台，打通境内外资本循环，加速全球布局落地。当前海外业务稳步推进中，截至25 年底，公司已累计在全球36 个国家和地区布局78 个出海项目，其中25 年新增32 个。在数智化转型方面，25 年10 月公司联合阿里云等头部企业推出全球首个商贸领域“世界义乌”AI 大模型，上线14 项核心AI 应用产品，截至25 年底，APP 深度使用者订单增幅超30%，AI 大模型落地有望全面推动义乌从“世界超市”向“全球数字贸易创新策源地”跃迁。

    　　投资建议：公司是全球小商品贸易枢纽，积极推进数字化转型与全球化布局，我们预计26-28 年公司营收分别为246.10/292.86/345.91 亿元，分别同增23.5%/19.0%/18.1%，归母净利润分别为56.17/64.88/74.11 亿元，分别同增33.6%/15.5%/14.2%，当前股价对应PE 分别为13/11/10X，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：宏观经济波动与国际贸易政策变化风险；新业务及数字化平台商业化拓展不及预期风险；H 股发行上市不确定性风险。