小商品城成立于1993 年，立足“世界小商品之都”浙江省义乌市。公司主业是经营义乌小商品市场以此收取商位使用费，2020 年上线数字化B2B 电商服务平台Chinagoods，开启第二增长曲线。截至22Q3，公司实现收入63.2 亿元，yoy+53%，实现归母净利润16.2 亿元，yoy+34%。

    1039 贸易模式首批试点，释放外贸新动能。义乌是市场采购贸易（1039 模式）首批试点地区，该模式较一般外贸优势在于：1）增值税免征不退；2）通关便利，简化申报；3）收汇灵活，允许人民币结算；4）风险可控，责任可究，契合义乌小商品市场中小微贸易主众多、零散的特点。该模式推行以来，外贸参与度提高，便利性凸显；2021 年义乌市通过市场采购贸易方式出口约2902 亿元，yoy+30%（vs.同期义乌市货物贸易出口额-1.7%）。

    Chinagoods 集交易、仓储、履约、支付于一体，打造全链路服务平台。公司于2020 年10 月上线Chinagoods 平台，依托7.5 万家实体商铺资源，服务产业链上游200 万家中小微企业。1）交易：平台上种类繁多，覆盖26 个大类，210万个单品，21 年实现GMV 168 亿（yoy+479%，超出股权激励目标30%），收入1.4 亿，净利润2747 万，截至22Q3 实现GMV 236 亿（全年股权激励目标240 亿）；2）仓储：以国内云仓、海外仓和综保区为基础，上线统一仓储信息、订舱、快递短驳运营平台，截至22H1 累计布局144 个海外仓，面积超110 万平方米。此外，公司还成立智捷元港供应链合资公司，提升日用消费品供应链能力；3）物流：推出环球义达物流贸易平台，提供数字化跨境物流解决方案，为贸易主提供高效、低成本的综合服务；4）支付：收购海尔网络100%股权，取得互联网支付业务资质。

    市场经营业务稳固，发力自营品牌。1）市场经营业务：公司负责经营国际商贸城一至五区市场等，22H1 商位出租率保持在 96%+。未来收入增长空间在于：①租赁面积扩容，二区东市场22 年底投入使用，义乌全球数贸中心在建；②推行租金定价市场化；2）商品销售业务：集“新潮国货”、“进口好物”为一体，做大做强“义乌好货”、“爱喜猫”自有品牌：①供应端，截至2021 年累计拥有国内外品牌代理108 个，在库核心供应商2000 家；②分销端，积极布局二批市场、经销商渠道，拓展2000 多家合作商；开辟短视频及直播业务，建设运营 Chinagoods 海外旗舰店、抖快专营店等。

    投资建议：公司依托义乌小商品市场壁垒深厚，市场经营业务稳步发展，Chinagoods 平台多维生态逐步完善，有望带来收入和业绩增量贡献；人民币支付重要性提升，股权激励下国企提效意愿鲜明，对估值支撑明显。预计公司2022-2024 年实现收入77/115/125 亿元，同比增长28%/48%/9%，预计实现归母净利润13/21/23 亿元，同比增长-5.1%/+66.4%/+11.6%。采用分部估值法，剔除Chinagoods，参考可比公司估值，给予线下业务23 年20xPE，对应市值399 亿元，给予Chinagoods 平台23 年30xPE，对应市值33 亿元。综上，给予公司目标市值433 亿元，对应目标价7.9 元/股，首次覆盖，给予“强推”评级。

    风险提示：疫情反复，Chinagoods 平台拓展不及预期，海外需求疲软