小商品城8 月27 日发布2016 半年报。报告期内实现营业收入42.96 亿元，同比大幅增长154.88%；利润总额7.70 亿元，同比增长163.11%；归属净利润5.74 亿元，同比增长160%，扣非净利润5.74 亿元，同比增长224.6%。2016 上半年公司摊薄每股收益0.10 元，净资产收益率5.74%；每股经营性现金流-0.167 元。

    　　公司同时预计1-9 月的累计净利润将同比增长约100%，对应净利润约7.38 亿元。

    　　简评及投资建议。

    　　房产项目集中交付驱动公司上半年收入大幅增长154.88%，综合毛利率下降9.56个百分点。分行业来看（表1），房地产销售收入大幅增长至25.30亿元（占总收入59%），主要由于报告期内荷塘月色二期集中交付及凤凰印象与东城印象存量销售，房产销售收入同比增加25亿元，同时由于房产收入占比提升，毛利率降低10.33个百分点至33%；市场经营收入11.40亿元，同比增长13.66%，毛利率增加4.62个百分点至61.39%，主要由于一区东扩等市场收入和利润同比增加；商品销售收入2.27亿元，毛利率略降0.27个百分点至2.32%，仍徘徊在较低水平；商品销售、酒店服务、展览广告收入分别下降5.67%、略降0.32%和增长24.49%，毛利率均有不同程度下降。

    　　收入大幅增长致销售管理费用率同比下降6.87个百分点，财务费用减少1.5亿元。其中，销售费用同比减少2184万元，主要得益于折旧摊销费用的大幅减少，销售费用率同比下降4.08个百分点至1.80%。管理费用同比增加1.1亿元，主要由于费用性税金及员工预提绩效奖的同比增加；管理费用率同比下降2.79个百分点至5.88%，主要由于总收入的提高。财务费用同比大幅减少1.53亿元至8650万元，主要由于报告期内公司用富余现金偿还银行借款，有息负债同比减少约22亿元，财务费用率降低12.20个百分点至2.01%。最终期间费用率同比降低19.07个百分点至9.69%。

    　　收入大增叠加费用率下降，抵消毛利率降低影响，营业利润大增167%。有效所得税税率同比持平，非经常性损益同比大幅减少4351万元，最终归属净利同比增长160%至5.74亿元，扣非净利同比增长224.6%。

    　　按业务拆分利润总额，市场经营业务利润同比增加1.64亿元至5.56亿元，增速为41.71%，其中一区东扩等市场增加1.3亿元，本部增加4553万元（主因财务费用大幅减少），海城公司亏损增加1192万元，但预计年内海城市场开业将贡献增量收入和利润，这也是公司异地外延扩张的重要成果；房产销售利润同比增加3.12亿元至2.92亿元。

    　　“数据+金融+贸易”三大战略稳步推进：

    　　（1）数据方面：目前已经完成市场综合贸易服务平台2.0版本开发并上线公测，集成了市场服务、贸易服务、金融三大板块11项功能；截至7月底，81家贸易公司向平台提交注册申请，其中通过认证审核51家，成功开票25家。公司与中国电信浙江分公司、韩国爱世港公司合作加强市场网络基础设施建设以及室内导航应用，打造“智慧市场”。已完成商位管理系统改造升级，大数据中心的基础数据库架构已确定。

    　　（2）金融方面：公司上半年与紫荆资本等合作布局互联网金融，与稠州银行等合作设立金融租赁公司，进一步完善金融生态。拟筹建义乌中国小商品城金融控股有限公司，作为一站式的金控平台，已完成前期调研工作。拓展跨境支付渠道，3月与北京易安通宝签订合作，易安通宝将为公司“义乌购”跨境电商提供交易支付通道。

    　　（3）贸易方面：试水海外分销网络，义乌中国小商品城首个海外分市场-波兰华沙分市场正式授牌，完成白俄罗斯中白工业园欧亚小商品集散中心项目前期考察调研。制定进口商品“线上线下”走出去方案，强化进口商品分销渠道建设，完成宁夏银川进口商品云仓建设，杭州、郑州进口商品直营店设立工作顺利推进。圆满完成2016中国义乌进口商品博览会，有来自82个国家和地区的1560家企业参展，参观人次17.86万，意向总成交额12.51亿元，同比增长6.6%，展会规模居全国同类展会之首。

    　　对公司的观点。公司专业经营小商品批发市场，集聚了丰厚资源，当前正依托国家战略红利，加速汇聚人才和创新机制，向线上线下融合、诚信可靠的B2R 内外贸流通大平台转型，预计“义乌购”平台三年交易额超千亿，并推进金融、物流、数据等增值服务，流量变现价值巨大。预计2016 年将围绕进出口两个方向，在贸易、数据和金融服务等维度加速完善B2B 生态系统。同时公司一区东扩租金市场化落地开启实体市场价值回归之路，相信未来将在其他市场以更加灵活优化的方式推进，更好的支持公司的转型战略目标。

    　　盈利预测和估值。义乌购2015 年在线交易额超40 亿元，撮合交易300 亿元，预期至2017 年实现100 亿元在线交易额，加撮合交易额总计约1000 亿元。预计公司2016-2018 年EPS 分别0.26 元、0.39 元和0.51 元，各增103%、52%和30%，其中主业EPS 各0.16 元、0.27 元和0.36 元，各增长72%、73%和33%。

    　　考虑当前市场整体估值中枢下移，而公司义乌购平台交易额体量仍较小，我们主要以实体市场资产及中长期业务价值为估值依据， 按公司目前128 万平米市场面积，假设租金在未来10 年保持8-12%的增速，按5%贴现率测算，NOI 估值给予公司目标市值639 亿元，对应11.74 元目标价，维持“买入”评级。

    　　不确定因素。宏观经济波动风险；租金市场化进程的不确定性；外延扩张低于预期的风险；义乌购发展的不确定性；地产项目销售及确认的不确定性；海外合作及拓展的不确定性。