投资要点：

    业绩略低于我们预期。11年前3季度公司实现营业收入34.4亿元，营业成本28.2亿元，同比分别增长25.01%和27.94%；实现归属于母公司所有者的净利润 0.95 亿元，同比下降 26.68%，对应 EPS 为 0.17 元，略低于我们预期（我们预测 EPS为 0.19元）。第 3 季度公司收入和归属于母公司所有者的净利润分别为11.2亿元、590 万元，同比分别增长 36.4%、-86.7%。业绩低于预期的主要原因是毛利率的大幅下降。

    毛利率下降主要归因于软件业务，未来有望改善。1）公司前3 季度集成、服务毛利分别为 12.87%、32.13%，与去年基本持平。2）公司前3 季度软件毛利为 17.14%，同比下浮 6 个百分点，是业绩下降的主要因素。其中，云计算相关软件毛利率低是软件毛利下降的最主要原因。 公司云计算相关软件项目尚处于投入期，各项目呈现定制化、分散化，研发投入高，毛利低。3）由于中型软件项目开发周期多为 1年，软件开发的规模经济有望明年显现，因而业绩改善是大概率事件。

    尽管前三季度净利润表现不佳，四季度仍有望反转。1）公司上半年订单同比增长 41.34%, 第 3 季度订单同比增长 35.53%，保持高速增长，是四季度和明年上半年营收的重要保证。2）公司主要客户电信运营商10 月开始密集投资招标，有望拉动公司四季度业绩。3）四季度是传统旺季，10年4季度利润占比接近全年 40%。5）收购石竹软件、发改委专项基金、北京市专项财政支持合计净利润贡献超过 4000万，将在四季度确认。

    下调盈利预测 8%，维持“增持”评级。公司前 3 季度业绩不佳，我们下调 11 年盈利预测8%，预计公司 11/12/13年 EPS分别为 0.43/0.57/0.75元（已考虑 5亿元定向募集项目的股本摊薄），对应动态市盈率 33/24/18 倍。我们对公司软件项目毛利改善的长期趋势和四季度业务情况保持乐观，再考虑到 11 年底估值切换，维持“增持”评级。