投资要点

    　　棉价涨纸浆跌，看好粘胶盈利反转

    　　粘胶短纤下游为纱线（纺织服装），受18 年粘胶新产能集中投放，叠加近几年需求不佳，根据百川盈孚，19/20/21/22 年粘胶短纤行业毛利润为-1389/-1050/319/-928 元/吨，连续多年盈利承压。粘胶短纤盈利多年不佳，且预计短期无新增产能，我们认为在棉价上涨及纸浆价格下跌背景下，粘胶盈利有望底部反转，公司作为粘胶龙头有望受益。

    　　库存低位，短期新增供给对价格冲击有限

    　　根据万得，当前纯碱现货价格2165 万元/吨，1 月交割期货价格为1573 元/吨，期现货价差达592 元/吨，充分反应市场对于未来纯碱价格的悲观预期。虽然23 年行业新增产能800 万吨，但远兴能源500 万吨是逐条点火，产能陆续爬坡释放，我们预计23 年实际新增供给仅150-200 万吨。当前纯碱库存低位，工厂库存仅28.23 万吨，加之进入三季度，纯碱企业陆续进行检修季，我们认为短期新增供给对纯碱价格冲击有限。

    　　粘胶纯碱双龙头企业，PB 底部安全边际高

    　　公司现有粘胶产能78 万吨，纯碱产能340 万吨，为粘胶纯碱双龙头企业。根据万得，近10 年公司ROE 均值约10%，经营性净现金均值约12.9 亿元。根据公司股东回报规划，在公司发展处成熟阶段，无重大资金支出时现金分红利润分配占比不低于80%，有重大开支时现金分红利润分配占比不低于40%，且公司每年以现金方式分配的利润不低于当年归母净利润的 30%。按照ROE 10%，分红率30%测算，公司当前股息率约3.19%。当前公司PB 0.94 倍，处于上市20 年来较底部，我们认为公司创收及盈利能力较强，当前股价安全边际高。

    　　盈利预测与估值

    　　公司为粘胶、纯碱双龙头企业，粘胶盈利修复公司有望大幅受益，此外纯碱短期新增产能对价格冲击有限，我们预计公司业绩有望逐步修复。预计23-25 年公司归母净利润分别为9.14/14.73/15.50 亿元，同比-7.54%、+61.14%、+5.26%，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　产品价格波动风险；原材料价格波动风险；宏观经济波动风险；安全生产风险。