投资要点：

    2021 年营收同比增10.15%，归母净利润同比增16.30%。2021 年，公司实现营收424.11 亿元，同比增10.15%；综合毛利率26.88%，同比增0.07pct；归母净利润56.42 亿元，同比增16.30%。

    我们认为，归母净利润增速高于收入增速主要源于：（1）2021 年收回对应款项账龄结构变化，2021 年信用减值损失金额较2020 年增加；（2）受存货减值损失变化影响，2021 年资产减值损失较2020 年增加。

    2021 年利润分配预案：每10 股派发现金红利4.1 元（含税）并转增2 股。

    2021 年期间费率同比下降。2021 年，公司期间费率10.95%，同比降0.06pct。

    管理费率、财务费率同比下降，销售费率、研发费率同比有所增加：

    （1）销售费率3.97%，同比增0.19pct。（2）管理费率2.20%，同比降0.10pct。

    （3）财务费率-0.30%，同比降0.41pct。（4）研发费率5.08%，同比增0.26pct。

    2022 年第一季度营收同比增16.95%，归母净利润同比增88.37%。2022 年第一季度，公司实现营收57.55 亿元，同比增16.95%；综合毛利率23.40%，同比增1.35pct；归母净利润3.79 亿元，同比增88.37%。

    我们认为，公司第一季度归母净利增速高于收入增速主要源于：（1）毛利率同比增1.35pct;（2）期间费率同比降2.57pct。

    2022 年第一季度期间费率同比下降。2022 年第一季度，公司期间费率18.01%，同比降2.57pct。管理费率同比上升，销售费率、财务费率、研发费率同比有所下降。具体来看：

    （1）销售费率6.49%，同比降1.74pct。（2）管理费率4.71%，同比增0.15pct。

    （3）财务费率-1.29%，同比降0.31pct。（4）研发费率8.11%，同比降0.67pct。

    2021 年，细分板块情况：

    （1）电网自动化及工业控制：收入238.59 亿元，同比增10.82%；毛利率25.55%，同比降0.76pct。

    （2）继电保护及柔性输电：收入61.42 亿元，同比增2.13%；毛利率39.42%，同比增1.36pct。2021 年，部分柔性直流输电项目盈利增加，毛利率有所提升。

    （3）电力自动化及信息通信：收入76.11 亿元，同比增17.08%；毛利率20.91%，同比增0.80pct。2021 年，电力自动化信息通信板块强化网络安全、IT 设施业务拓展，收入规模和毛利率均有所上升。

    （4）发电及水利环保：收入25.23 亿元，同比降1.52%；毛利率14.78%，同比增1.39pct。

    核心产品支撑特高压工程实施，IGBT 产业发展取得重要进展。

    （1）2021 年，公司提供稳控系统、换流阀等产品支撑雅中-江西、南昌-长沙、陕北-湖北等特高压工程实施；助力晋中、晋北、蒙西特高压站顺利投运。基于新一代直流控制保护平台，助力国内首个海上风电柔直工程顺利投运。

    （2）2021 年，公司3300V IGBT 在厦门柔直挂网运行，1700V IGBT 在湖南梅岗风电场示范运行。

    市场开拓实现新突破。2021 年，公司新签合同556 亿元，同比增长10%。截至2021 年末，公司在手订单515.08 亿元，其中2021 年新签在手订单256.58 亿元。

    （1）电网合同保持稳定增长。国家电网输变电批次、营销批次市占率持续提升，中标白鹤滩-浙江特高压、闽粤联网、深圳储检配、15 省市调度系统、3 省新能源全景监控、8 省市城市配网改造、14 个省级智慧能源服务平台等重大项目；（2）网外市场：实施电网外业务发展方案，合同额同比增16%；（3）国际市场：稳步推进，签订巴西、智利变电站等工程，实现泰国省际电力公司市场突破。

    盈利预测与投资建议。我们预计，2022-2024 年公司归母净利润分别为68.42 亿元、82.46 亿元、100 亿元。每股收益为1.23 元、1.48 元、1.79 元。基于同业估值水平，以及双碳背景下，对电网自动化、电力信息通信、特高压等领域投资的持续拉动，给予公司2022 年30-35 倍PE，对应合理价值区间36.9 元-43.05 元。维持“优于大市”评级。

    风险提示。电网投资进度不达预期，市场竞争导致盈利水平下滑。