2020 年公司实现归母净利润5.51 亿元，同比大增82.6%，位于业绩预告中枢，主要是高端产品订单增长带来毛利率的大幅提升和工艺优化下的产量增长。作为我国高温合金龙头，预计公司未来将受益于高温合金产能释放、产品结构的优化以及降本增效的开展等，盈利能力将持续成长。叠加有望在二季度实现ST摘帽，估值的压制因素有望解除。给予公司2021 年40xPE，上调目标价至17元，维持公司“买入”评级。

    　　2020 年归母净利润同比大增82.6%，还原后的Q4 业绩环比仍大幅增长。2020年公司实现营业收入62.7 亿元，同比上升9.23%；实现归母净利润/扣非归母净利润5.5/5.1 亿元，同比增长82.6%/143.9%。主要原因是：1）分别实现钢产量/钢材产量64.2/50.5 万吨，同比增长8.5%/7.8%；2）高附加值的高端产品订单持续增长，毛利率增长5.08pct 至21.65%；3）费用持续压降，三费率下降0.56pct至4.87%。2020Q4 公司实现净利润1.47 亿元，同比+14.9%/环比-33.5%，其中毛利率环比大幅上升4.5pct 至29.17%。业绩的影响因素主要是年末资产减值损失和研发费用的集中确认，还原后Q4 实现归母净利润2.91 亿元，环比+31.7%。

    　　“三高一特”产品订单超过实际产量40%，高温合金高端化下单价持续提升。

    　　2020 年公司“三高一特”订单量/实际出货量8.48/6.05 万吨，同比+70%/+17%，订单超过实际产量40%，产品供不应求。其中2020 年实现高温合金销量0.58万吨，同比+5.5%，平均单价提升4.7%至20 万元/吨，毛利率提升2.4pcts 至40.38%，高端产品占比进一步提升。受益于生产工艺优化和产品高端化，2020年合金结构钢/工具钢/不锈钢的毛利率分别提升6.0pcts/4.9pcts/7.3pcts 至19.0%/10.3%/23.2%。2020 年研发费用4.07 亿元，同比提升34.7%，公司进一步加大高端产品的研发投入，为后续高附加值产品的订单放量提供持续动力。

    　　高温合金产能瓶颈有望逐步突破，ST 摘帽助力公司估值回归。目前公司高温合金年产能5000 吨，我们预计“特冶二期”完成后产能增长至1 万吨，2020-2023年产量CAGR22.1%，市场份额进一步提升。且公司高温合金产品主要面对军用市场，近年其市占率高达80%，并实现了与下游军品制造商的深度绑定，未来作为供应端将率先受益于军工景气周期。公司3 月30 日公告，向上海证券交易所提交了关于撤销对公司股票实施其他风险警示的申请，公司有望在二季度完成ST 摘帽，助力公司的估值回归。

    　　风险因素：高温合金扩产不及预期，原材料价格波动风险，国防政策不确定性，ST 摘帽不确定性的风险。

    　　投资建议：公司作为高温合金龙头，预计未来将受益于高温合金产能扩张、产品结构的优化等，盈利释放能力将持续提升。我们维持公司2021-2022 年归母净利润预测为8.4/10.9 亿元，新增2023 年预测为亿13.2 元，对应2021-2022年EPS 预测0.43/0.55/0.67 元/股。考虑公司可能在2021 年解除风险警示，估值的压制因素有望解除，给予公司2021 年40xPE，上调目标价至17 元，维持公司“买入”评级。