事件：2023 年8 月24 日，公司发布2023 年半年度报告。2023 年上半年，公司实现营业收入52.97 亿元，同比下降15.23%；归母净利润6.19 亿元，同比下降50.23%。2023 年二季度，公司实现营业收入24.35 亿元，同比下降27.99%，环比下降14.96%；归母净利润2.69 亿元，同比下降64.85%，环比下降23.30%。

    　　煤炭业务产销增长、成本下降，售价下滑致毛利率下降。2023 年上半年，公司完成煤炭产量639.96 万吨，同比增长14.43%；煤炭销量674.28 万吨，同比增长9.23%，其中自产煤炭销量640.44 万吨，同比增长12.91%。据公告测算，23H1 公司煤炭综合售价764.18 元/吨，同比下降22.92%；吨煤成本538.36元/吨，同比下降2.27%；吨煤毛利225.83 元/吨，同比下降48.75%；毛利率为29.55%，同比下降14.89 个百分点。2023 年二季度，公司完成煤炭产量323.00万吨，同比增长8.80%，环比增长1.91%；煤炭销量324.45 万吨，同比增长1.63%，环比下降7.25%，其中自产煤炭销量322.95 万吨，同比增长8.21%，环比增长1.72%。据公告测算，23Q2 公司煤炭综合售价727.80 元/吨，同比下降29.86%，环比下降8.79%；吨煤成本503.83 元/吨，同比下降2.53%，环比下降11.67%；吨煤毛利223.96 元/吨，同比下降56.99%，环比下降1.58%；毛利率为30.77%，同比下降19.41 个百分点，环比增长2.25 个百分点。

    　　煤炭产能持续扩张，煤电新能源一体化发展拓宽成长空间。1）煤炭：截至2023 年半年度末，公司所属生产矿井产能合计1980 万吨/年，增量来自120 万吨/年马依西一井一采区于2023 年2 月取得安全生产许可证并正式投产。此外，90 万吨/年发耳二矿西井一期2022 年底已进入联合试运转；加快推进首黔公司杨山煤矿120 万吨/年技改扩能项目、马依公司西一井二采区120 万吨/年等在建矿井建设。2）煤电一体化：盘江新光电厂（2×66 万千瓦燃煤发电）已完成总施工进度65%，预计年底并网发电；盘江普定电厂（2×66 万千瓦燃煤发电）2022年12 月正式进入施工建设期，预计1 号机组2024 年底并网发电，第二台机组25 年一季度投入运营。3）新能源：开发优质新能源项目，提升能源安全保障能力。截至2022 年底，公司累计获得新能源建设指标375 万千瓦，计划23H2 加快推进关岭县盘江百万千瓦级光伏基地一期105 万千瓦项目建设，争取年内建成60 万千瓦光伏场区，其中40 万千瓦并网发电；投资约3.06 亿元的盘州市柏果镇铜厂沟二期农业光伏发电项目于23 年8 月正式开工，计划24 年2 月竣工。

    　　投资建议：考虑到公司焦煤产品售价下滑，我们预计2023-2025 年公司归母净利为10.60/17.25/23.65 亿元，对应EPS 分别为0.49/0.80/1.10 元/股，对应2023 年8 月25 日收盘价的PE 分别为13/8/6 倍，维持“谨慎推荐”评级。

    　　风险提示：1）煤炭价格波动的风险。2）项目进度不及预期的风险。