2017H1 实现归母净利润1.94 亿元，同比增长44.49%7 月26 日公司发布半年报，2018H1 实现营收33.22 亿元，同比增长50.26%；归母净利润1.94 亿元，同比增长44.49%，低于预期，主要由于18 年稀土价格低于预期。业绩增长主要源于稀土和锆钛的主要商品销售价格保持稳中向好态势，销售数量有所增长。作为稀土全产业链龙头，未来公司有望受益于Moutain Pass 的开发及18 年稀土配额提高。子公司文盛新材是全国最大的锆矿商，当前仍处于钛锆涨价周期，未来也将稳步扩张延伸产品线。公司实现“稀土-锆钛”双轮驱动，预计18-20 年EPS 分别为0.27/0.33/0.37 元，“增持”评级。

    稀土全产业链布局，Mountain Pass 成为新增长点17 年公司通过国内外整合，已形成完整的稀土产业链。公司参与MountainPass 矿山的合作项目，2018H1 该项目处于试产阶段且生产稳定，进一步保障公司原料供应，并将成为公司稀土业务重要增量来源。18 年全国第一批稀土矿开采总量指标按照2017 年总量70%下达，公司的稀土开采和冶炼配额有望提升，提升收益。此外公司通过加强内部管控节约成本，并开发新型矿山开采和冶炼技术提高生产效率，同时降低经营风险。

    稀土供不应求格局确立，庞大社会库存压制价格随着国家稀土供给侧改革推进，白稀土政策性供给不足，催生18 年全国第一批稀土矿开采总量指标按照17 年总量70%下达。2018H1 受环保、稀土行业专项整顿的持续影响，部分稀土分离企业停产，以及春节后补库存等因素影响，稀土价格虽有小幅波动；但尚未形成稳定趋势，低于我们之前的业绩假设；且多数企业仍挣扎在盈亏平衡线附近。长期看稀土行业供不应求格局已确立，但价格受制于庞大的历史社会库存，真正的行业复苏催化剂是收储。

    文盛新材：受益钛锆涨价，稳定原料来源、新品项目稳步推进文盛新材具备年产75 万吨锆英砂、钛精矿和金红石产能，是国内最大锆英砂厂商。2018H1 锆钛行业维持高景气，海南文盛完成锆英砂、钛精矿、金红石、独居石等产品销量和售价提升，毛利率有所提高。新增摇床、湿式强磁选等设备，提高生产能力和产品质量。募投项目“年产5 万吨莫来石”和“年产2 万吨陶瓷纤维制品”，目前已处于前期准备阶段：技术研发、经济可行性详细研究论证及工艺设计阶段。

    “稀土-锆钛”双轮驱动，“增持”评级

    考虑到2018H1 稀土和锆英砂涨幅不达预期，假设18-20 年两者价格增速分别为7%、8%，销量增速也下调，因此盈利预测下调，预计18-20 年营收65.06/67.85/71.19 亿元（ 前值70.83/77.23/82.88 亿元）， 归母净利润4.74/5.81/6.48 亿元（前值6.04/7.29/8.06 亿元），对应PE41/34/30X。18 年稀土和锆矿企业朝阳永续一致预期PE 均值44X、23X，采用分部估值法，考虑到公司稀土全产业链布局及未来海外矿山开采增量、以及钛锆新产品拓展预期，给予一定溢价，按照18 年稀土（净利润约2.95 亿元）48-50XPE，钛锆（净利润约1.8 亿元）30-32XPE，市值195-205 亿元。可比公司18 年平均PB3.92X，则按照2018H1 归母权益估算约201 亿元。综上取PE 法估值，目标价11.11-11.68 元（前值摊薄13.05-13.85 元），“增持”评级。

    风险提示：稀土打黑、收储等力度不及预期；锆英砂龙头产能释放超预期。