营收略有下降，净利润受计提商誉减值准备等影响同比下滑。2023 年度，公司实现营收109.7 亿元，同比下降7.6%。其中：环保设备制造业务实现营收98.3 亿元（yoy-8.5%），项目运营业务实现营收7.6 亿元（yoy-10.3%），土壤修复业务实现营收1.8 亿元（yoy+86.6%），新能源业务实现营收3664.2 万元（yoy+686.6%）。归母净利润实现5.1 亿元，yoy-36.7%。Q4 单季看，营收实现34.4 亿元（yoy-21.8%），归母净利润实现-1.3 亿元（yoy-178.8%）。营收略有下降主要系环保设备制造及项目运营业务收入有所下滑，归母净利润下降主要系本期计提商誉减值准备合计3.61 亿元，新能源业务发生建设期费用约8000 万元，公司历史项目一次性支付营业外赔偿款及对外捐赠共计约3600 万元。

    盈利能力持续提升，经营活动现金流大幅改善。2023 年公司销售/管理/研发/财务费率分别为2.7%/6.3%/4.3%/1.4%，yoy+0.5pct/+0.8pct/-0.1pct/-0.1pct，三费合计比率10.4%，yoy+1.2pct。毛利率方面，综合毛利率提升0.3pct 至23.7%，主要系公司全面加强合同质量管控，环保设备制造毛利率提升。其中，环保设备制造/项目运营收入/土壤修复/新能源业务分别实现毛利率23.4%/27.5%/9.1%/46.6%，yoy+0.4pct/-2.4pct/-1.6pct/-2.0pct。经营活动产生的现金流量净额17.1 亿元（yoy+104.4%），主要系销售商品收到的现金增加及购买商品支付的现金减少所致。

    环保业务“压舱石”地位稳固，订单质量显著提升。2023 年度，公司新增环保工程合同102.9 亿元，同比增长5.1%，其中，电力行业占比58.1%，非电行业占比41.9%。受益于煤电行业的政策“小阳春”以及改造升级需求提振，电力行业新增合同同比出现较大比例增长，钢铁、水泥行业受下游需求影响整体偏弱。公司期末在手环保工程合同共计185.10 亿元，仍可提供良好业绩支撑。同时，公司对未达公司毛利率控制线及垫资合同项目进行了严控收缩，环保业务新增合同质量以及回款条件得到显著提升。

    新能源业务实现良好开局，期待矿山绿电项目落地释放业绩。公司年产5GWh 磷酸铁锂储能电芯项目于2024 年1 月18 日顺利投产；龙净蜂巢一期年产2GWh 储能电池模组PACK 生产线于2023 年8 月28 日建成投产，已实现超15 亿元新增合同订单；依托紫金矿山的清洁能源业务全面展开，近1GW 的风光绿电项目建设顺利推进中，期待业绩持续释放。

    投资建议：维持“买入”评级。公司是大气治理领域龙头企业，携手紫金矿业积极开拓“储能+矿山绿电”第二增长曲线，预计公司业绩将迎来高速增长。考虑商誉减值等因素影响，我们预计2024/2025/2026 年公司实现归母净利润11.4/16.0/20.0 亿元，对应PE11.8/8.4/6.7x。

    风险提示：行业政策风险、市场竞争加剧、项目进度不及预期、原材料价格波动风险。