事件：公司24 年实现营业收入753.44 亿元，同比-23.22%；归母净利润亏损约61.15 亿元；基本每股收益-1.35 元/股，同比-775.00%。

    　　结转毛利率下滑，积极计提减值准备。收入端，公司24 年实现营收753.44 亿元，同比-23.22%，Q4 单季度实现营收343.41 亿元，同比-25.07%。24 年开发业务收入同比-29.77%，占比营收79.7%，物业管理、物业出租及其他分别同比+0.78%、-8.23%。利润端，公司24 年归母净利润亏损约61.15 亿元，Q4 单季度亏损27.05 亿元，主要系：1) 开发业务结转规模下降，同时结算毛利率下降2.05pct 至14.11%；2）24Q4 计提资产减值准备32.53 亿元，其中计提信用损失准备14.87 亿元，计提存货跌价准备17.04 亿元。

    　　销售、土储收缩，静待公司重启拿地。销售端，公司24 年签约销售面积471.4万平，同比-46.2%，销售金额685.1 亿元，同比-55.4%，24 年克而瑞全口径、权益销售金额排名第14、第16 位，较23 年均下滑4 位；权益比例62.0%，较23 年持平。拿地端，截止24 年末，公司总土地储备约 2916 万平，权益土地储备约 1245 万平，分别同比-28.9%、-30.8%，一、二线城市占比约77%。

    　　偿债压力显著缓解，经营现金流指标亮眼。债务端，截至24 年末，公司资产负债率为 64.8%，扣除合同负债后资产负债率59.7%，较23 年降低 1.6pct，净负债率为 49.1%。24 年公司通过经营性物业抵押和股权质押等多种融资方式，负债规模和融资成本保持在合理区间，截止24 年末，公司有息负债余额 735 亿元，其中 96.30%为银行借款；公司短期借款3.35 亿元，同比减少37.27%，应付债券4.6 亿元，同比减少83.06%；公司债务融资加权平均成本为 4.05%，较23年同期下降31BP。24 全年，公司按时足额偿付共约 200 亿元的公开市场到期债务，偿债压力显著缓解。2024 年经营活动产生的现金流量净额136.2 亿元，同比上升521.20%，主要因往来款流出减少，资金回笼情况开始改善。

    　　多元化业务运营稳定。商业物业方面，各购物中心客流、销售坪效、会员消费等保持稳定。写字楼物业方面，新租、续租面积合计超过20 万平。产业地产收入及管理面积保持稳定提升，年内累计签约12 个招商代理及研策咨询类项目。长租公寓方面，经营管理表现稳定，成熟期项目出租率保持93%。住宅物业方面，截止24年末公司在管面积约2.52 亿平，实现政府公建、设施服务、合作医院、合作院校等业务持续突破。代建业务方面，公司成功开拓南京、武汉、苏州等新市场，同时在深圳、西安、杭州、天津等城市区域持续深耕，多业态类型均有落地成果。截止24 年末公司代建业务已布局全国超60 座城市，累计签约管理面积达3831 万平。

    　　投资建议：公司24 年受资产减值等因素影响业绩下滑，但现金流指标有所改善、债务压力缓解并于25年重启拿地。考虑公司短期或仍面临一定结算业绩下滑压力，我们调整25-26 年归母净利润为-23.6、0.34 亿元（原值为-4.73、0.79 亿元），新增27 年归母净利预测3.49 亿元，维持“持有”评级。

    　　风险提示：房地产销售不及预期、市场竞争加剧风险、商业运营提升不及预期