业绩回顾

    　　2022 及1Q23 业绩低于我们预期

    　　2022 年公司营业收入同比增长21%至1202 亿元，税后毛利率同比下降0.2ppt 至17.6%，期内计提35 亿元存货减值（2021 年仅12 亿元），致归母净利润同比下降35%至61 亿元，低于我们预期（主要因减值规模超预期）；公司拟每10 股分派1.36 元，对应分红比例10.1%（2021 年30.4%）。1Q23公司营业收入同比增长7.5%至144 亿元，税后毛利率同比提升1.5ppt 至16.4%，但非并表项目录得亏损致使投资收益转负至-2 亿元，最终归母净利润同比下降19%至5.1 亿元，低于我们预期。

    　　财务盘面维持稳健。2022 年末公司有息负债余额较21 年末收缩8%至1152 亿元，其中长期负债占比为64%（2021 年末68%）；年末净负债率、扣预负债率、现金短债比分别为52.2%、65.3%、1.13 倍，稳居“三条红线”绿档。同时，2022 年末存量融资成本同比继续下行3BP 至4.53%。

    　　发展趋势

    　　一季度销售量价表现略弱，关注后续重点城市推盘力度。2022 年公司销售额同比下滑23%至2218 亿元，克而瑞排名上升4 位至第7 位（首次进入前十）；1Q23 公司销售额同比下降3%至441 亿元，销售均价同比下降27%至18164 元/平（主要因核心城市推货占比较低，2022 全年均价21750 元/平）。

    　　我们估算公司今年可售货值约3600-3800 亿元（含2000 亿元滚存），略低于去年推货规模；但若核心市场热度延续带动转化率及去化率提升、叠加投资端温和恢复带来年内新增供货，我们认为公司全年销售有望基本保持平稳。

    　　2022 年谨慎拓储，今年补库力度有所恢复。2022 年公司新增16 个项目，总计容建面248 万平方米，总地价368 亿元（其中一二线城市占比达95%），对应拿地强度下滑至17%（2021 年46%）。今年3 月以来公司拿地力度有所回升，于西安、上海、东莞、杭州新增6 个项目，拿地总成本达88 亿元，其中沪莞杭项目溢价率达9%-15%，新增地块整体质量较高。往前看，我们预计公司仍将严格把控投资质量，优选核心区位的优质项目精准拓储。

    　　多赛道协同并进。2022 年公司持有型物业经营稳健，深圳金地威新中心成功入市并实现商办轻资产输出突破，在营产业园出租率达97%，长租公寓成熟项目平均出租率也稳定在94%以上。代建业务方面，2022 年末公司累计签约管理面积同比增长300 万平至1832 万平，其中住宅/商办/政府代建占比分别为65%/11%/24%，业务结构持续优化。我们认为公司多元业务具备较强经营韧性，多赛道布局亦可为中长期发展形成良好支撑。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司后续结算规模承压，下调2023/2024 年归母净利润26%/29%至54.7/54.7 亿元，对应同比增速分别为-10.5%/0.2%。当前股价对应6.7/6.7倍2023/24 年市盈率。维持跑赢行业评级，下调目标价24%至9.8 元以主要反映盈利预测调整，对应8.1/8.1 倍2023/24 年市盈率和20%上行空间。

    　　风险

    　　新增土储规模不及预期；行业景气度恢复速度不及预期。