险资大股东大家人寿年内9-12 月分六轮减持公司股份至5.4%，我们认为公司股票短期交易层面压力或逐步缓释；此前大股东大家人寿首次减持同日公司董事长凌克增持公司10 万股股份，或一定程度上彰显其对公司长期发展信心；经营层面19 年以来拿地性价比均控制得当，21 年前三季度拿地力度略有下降但仍显积极，强调拿地质量且盈利能力仍有保障，与此同时进一步加快周转；前三季度收入稳增，综合毛利率较中期有所回升，四季度或为结转高峰，看好全年业绩稳增；自中报以来，表内回款增速持续高于全口径销售额增速（5 年来首次）；财务方面来看，公司财务稳健、融资优势显著且相对估值优势突出，三道红线继续维持绿档水平，亦具备高质量周转基因，是内生造血能力与增长兼具的龙头。维持“强烈推荐-A”投资评级，目标价16.14 元/股。

    　　险资大股东大家人寿减持股份至5.4%，股票短期交易性压力或缓释。据公告及公开资料整理，自9 月以来公司持股5%以上股东大家人寿分6 轮累计减持6.77 亿股（占公司总股本15.0%），减持后持股比例5.4%。此前大家人寿累计持有金地集团股份9.22 亿股，占公司总股本20.4%，据最近一次公告，即12 月23 日公告显示大家人寿通过集合竞价方式减持6912.92 万股（占总股本1.5%），通过大宗交易减持1.56 亿股（占总股本3.5%），减持后持股比例由10.4%降至5.4%，截至目前公司前三大股东分别为富德生命人寿、深圳市福田投资控股及大家人寿。

    　　此前，9 月16 日大家人寿首次减持同日，金地集团董事长凌克增持公司股份10 万股，我们认为一定程度上彰显其对公司长期发展信心，增持均价10.17 元/股，增持后持股380.84 万股，占总股本0.08%。

    　　前三季度收入稳增，综合毛利率较中期有所回升，四季度或为结转高峰，或将拉动全年业绩正增长。公司Q1-Q3 营收/营业利润/归母净利分别为538.9亿/65.2 亿/33.1 亿，同比分别+33%/-81%/-34%（其中Q3 单季度营收/归母净利196.1 亿/14.84 亿，同比-5%/-26%，较Q2 环比-27.2%/17.7%）。前三季度结转面积268 万平，同比+22.9%，结算均价1.72 万元/平，同比+5.5%，量价齐升推动结算收入同比增长29.7%；综合毛利率同比下滑20.0 PCT 至18.5%，较上半年提升0.8PCT，主因一是近年地价/房价比重提高，二是或与期内结转结构有关，部分低毛利项目集中交付结算影响整体毛利率水平。

    　　展望全年，认为四季度或为年内结转高峰期，竣工高增叠加结转项目毛利率逐步回升或推动全年业绩正增长。具体来看，一是前三季度竣工面积698 万平，占全年竣工计划1450 万平比例48%，四季度竣工占全年计划比重较大；二是按中报披露，预计下半年待结转货值充裕且毛利率水平较上半年有所提升，全年收益预计较上年有一定增长。

    　　销售增速稳健，全年2800 亿目标或超额完成。1-11 月累计签约建面/签约金额1242.4 万平/2626.5 亿元，同比+23.6%/+27.9%，对应销售均价2.11 万元/平，较20 年同期+3.5%，判断全年2800 亿目标或将超额完成（已完成94%）。

    　　拿地力度略有下降但仍显积极，强调拿地质量，利润率有所保障。公司前三季度累计新增全口径计容建面/总地价分别为1492 万平/1135 亿元，对应楼面均价0.76 万元/平，从投资力度（拿地额/销售额）来看，1-9 月累计约为49%，纵向比较较往年略有放缓但横向比较仍相对积极。公司17 年以来持续积极扩张（拿地额/销售额>50%），今年两集中供地背景下，上半年土拍市场局部过热，公司适当收敛公开市场拿地力度，同时加强非公开市场拿地力度，侧重拿地质量。综合来看，前三季度地价房价比（楼面均价/销售均价）约为35%，为近三年低位，延续19 年以来拿地性价比较高特点，利润率有所保障。

    　　自二季度以来表内回款增速持续高于全口径销售额增速（近5 年来首次），维持经营性回款主导增长的较优结构（管理红利）。上半年公司并表销售回款同比+47%，高于上半年全口径销售额增速（+35%），相比前几年有较明显改善；三道红线继续维持绿档水平；从现金流结构观察，公司依然保持经营性回款主导增长的较优结构（管理红利），在上市公司里表现较为突出。

    　　投资建议：险资大股东大家人寿年内9-12 月分六轮减持公司股份至5.4%，我们认为公司股票短期交易层面压力或逐步缓释；此前大股东大家人寿首次减持同日公司董事长凌克增持公司10 万股股份，或一定程度上彰显其对公司长期发展信心；经营层面19 年以来拿地性价比均控制得当，21 年前三季度拿地力度略有下降但仍显积极，强调拿地质量且盈利能力仍有保障，与此同时进一步加快周转；前三季度收入稳增，综合毛利率较中期有所回升，四季度或为结转高峰，看好全年业绩稳增；自中报以来，表内回款增速持续高于全口径销售额增速（5 年来首次）；财务方面来看，公司财务稳健、融资优势显著且相对估值优势突出，三道红线继续维持绿档水平，亦具备高质量周转基因，是内生造血能力与增长兼具的龙头。维持“强烈推荐-A”投资评级，目标价16.14 元/股（对应2022PE=6X）。

    　　风险提示：销售增长不及预期，结算不及预期，毛利率下降超预期，股权结构存在不确定性。