核心观点

    　　2023 年前三季度公司营收为62.74 亿元，同比减少3.01%；归母净利为6.87 亿元，同比减少9.23%；扣非归母净利为6.77 亿元，同比减少9.75%。得益于公司在高端制造化工材料、碳减排、高端氟材料和电子信息等优势产业的布局，盈利韧性强劲。公司在建产能丰富，各业务板块均有在建产能，产能将从下半年开始陆续释放，此外，公司定增收购中化蓝天，并募集配套资金加码氟化工业务布局。随着公司产能的逐步释放，业绩有望稳健增长。

    　　事件

    　　公司发布2023 年三季报

    　　2023 年前三季度公司营收为62.74 亿元，同比减少3.01%；归母净利为6.87 亿元，同比减少9.23%；扣非归母净利为6.77 亿元，同比减少9.75%。Q1、Q2、Q3 营收分别为20.58、22.46、19.70亿元，归母净利分别为2.28、2.75、1.84 亿元。

    　　简评

    　　高端制造业务稳健，氟材料承压，业绩稳增

    　　前三季度，氟化工行业主要产品PTFE、PVDF、氟橡胶等市场均价持续下行，公司氟化工主要产品价格较上年同期下降，同时，子公司中昊晨光三季度主要生产装置停车检修，产能利用率下降，氟材料承压。高端制造化工材料板块得益于多品种、小批量、高端化、定制化特点，抵御行业周期波动能力较强，前三季度净利润同比增长18.9%，毛利率同比提高3.6 个百分点。碳减排业务快速增长，前三季度收入同比增长21.9%、净利润同比增长64.5%，毛利率提升1.5pct。电子化学品板块基本保持稳定，市场占有率稳步提升。分业务结构来看：

    　　高端制造板块中，橡胶密封制品销量为702.10 万件，同比下降12.17%，收入1.91 亿元，同比增长6.51%，均价为27.26 万元/万件，同比增长21.27%；聚氨酯新材料销量为11613 吨，同比增长36.02%，收入2.51 亿元，同比增长28.01%，价格为2.16 万元/吨，同比下降5.88%；特种轮胎销量2.79 万条，同比增长10.24%，收入为1.52 亿元，同比增长6.41%，价格为5443 元/条，同比减少3.48%；特种涂料销量为10189 吨，同比增长7.36%，收入为3.99 亿元，同比增长9.30%，价格为3.92 万元/吨，同比增长1.81%。

    　　氟材料板块中，PTFE 销量为20289 吨，同比减少6.24%，收入　　为7.20 亿元，同比减少18.22%，价格为3.55 万元/吨，同比减少12.77%；氟橡胶销量为1244 吨，同比增长11.08%，收入为1.21 亿元，同比下降35.91%，价格为9.73 万元/吨，同比下降42.30%，氟材料业务整体有所承压。电子气体板块中，含氟气体销量为4377 吨，同比增长9.54%，收入为4.55 亿元，同比增长3.88%，价格为10.39 万元/吨，同比下降5.16%。

    　　前三季度公司高端制造业务稳健，氟材料业务受需求影响表现承压，电子气体板块新产能逐步释放，碳减排业务持续向好，整体业绩稳健，实现归母净利6.87 亿元，同比减少9.23%。毛利率为25.04%，同比减少0.95pct，净利率为10.95%，同比减少0.94pct。

    　　在建产能丰富，部分产能陆续释放

    　　截至2023 年9 月30 日，公司在建工程15.83 亿元，环比增长16.40%。高端制造材料业务方面，西北院有机硅密封型材项目已进入试生产阶段，西南院清洁能源催化材料产业化基地项目、曙光院 10 万条/年高性能民用航空轮胎项目建设顺利推进；黎明院 46600 吨/年专用新材料项目和相关原材料产业化能力建设项目已开工建设。

    　　高端氟材料业务方面，公司氟树脂产能为3 万吨/年，二氟一氯甲烷、四氟乙烯、六氟丙烯等中间体实现配套，部分产品产能居国内前茅；氟橡胶产能共5500 吨/年；2500 吨/年PVDF 项目已建成投产，上半年已开始贡献效益；2.6 万吨/年高性能有机氟材料项目正在建设中，项目进入关键施工建设期。电子气体中，4600 吨/年电子气体项目已建成投产，上半年已开始陆续释放产能。

    　　定增收购中化蓝天，加强氟化工产业链整合

    　　8 月14 日，公司发布定增预案。公司拟向中化集团、中化资产发行股份购买其持有的中化蓝天52.8%和47.2%股权，交易作价为72.4 亿元，发行价格37.07 元/股，新增发行1.95 亿股。此外，公司拟向包括外贸信托、中化资本创投在内的不超35 名符合条件的特定投资者非公开发行不超过72.4 亿元配套资金，用于“新建2 万吨/年PVDF 项目”、“20 万吨/年锂离子电池电解液项目（一期）”等项目。中化蓝天主要从事涵盖含氟锂电材料、氟碳化学品、氟聚合物以及氟精细化学品等氟化学产品的研发、生产和销售，主要产品包括R-123、R-134a、R-125、R-410a、三氟系列产品、六氟磷酸锂、PVDF、电解液等。2023Q1，中化蓝天含氟锂电材料、氟碳化学品、含氟聚合物、含氟精细化工品营收占比分别为22.38%、42.54%、7.37%、15.16%。氟碳化学品方面，截至2023Q1 合计产能为13.3 万吨/年，其中R123 产品为全球独家生产，R-134a、R-125 等产品全球市场份额位居前三。含氟锂电材料方面，公司含氟锂电材料主要包括电解液以及六氟磷酸锂，截至2023Q1 合计产能为5.55 万吨/年。含氟聚合物方面，公司含氟聚合物产品主要是PVDF，截至2023Q1 产能为7000 吨。含氟精细化学品方面，主要为三氟系列产品，主要应用于农药及医药中间体，产能为12000 吨。2023 年Q1，公司含氟锂电材料与PVDF 产品承压，整体实现营收17.02 亿元，归母净利为0.94 亿元。

    　　高端氟材料是昊华科技的核心业务之一，亦属于中化蓝天的主要业务领域。本次交易完成后，上市公司将置入盈利能力较强的优质资产，有助于上市公司发挥产业协同作用，实现优势互补，提升上市公司的盈利能力、可持续发展能力及整体实力。

    　　盈利预测与估值：预计公司2023-2025 年归母净利润分别为9.74、11.86 和14.05 亿元（未考虑中化蓝天并表），PE 分别为29.1X、23.9X、20.2X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：行业竞争风险（国内外竞争对手通过不断的行业整合等手段扩充市场份额，公司的市场地位可能受到一定挑战，公司可能面临比较激烈的市场竞争）；产能建设进度不及预期风险（若公司规划产能不能如期达产，将对产品产销产生影响，进而影响业绩）；产业政策风险（如公司下游行业产业政策、市场需求发生重大变化，可能引起公司营业收入和利润的波动，进而对公司的经营产生一定的不确定性风险）；技术风险（随着国家深化供给侧结构性改革和创新驱动发展战略的逐步推进，化工行业科技创新和产业结构调整的发展步伐不断加快。因此，公司所属部分产品和技术将逐步进入产业发展的成熟期而面临失去领先优势和降低市场竞争力的风险）