事件

    　　公司发布2021 年中报：上半年实现营收32.49 亿元，同比增长32.04%；归母净利润为4.11 亿元，同比增长29.90%；扣非归母净利为4.03 亿元，同比增长44.16%。对应Q2 营收为17.73 亿元，环比增长20.12%，同比增长26.08%；归母净利润为2.54 亿元，环比增长61.78%，同比增长16.13%。

    　　简评

    　　PTFE 产品结构持续优化，Q2 净利创历史新高

    　　公司半年报业绩对应Q2 单季净利2.54 亿元，同比增长16.13%，环比增长61.78%，创单季盈利新高。从报表角度来看，同比角度：

    　　①营收规模扩大，毛利率增长0.13pct，毛利润同比增长13007万元；②期间费用、税金及附加合计增长3778 万元；③各项收益及损失合计下降2869 万元；④营业外收支合计减少1995 万元；⑤所得税同比增加627 万元；⑥少数股东损益减少51 万元。上述六项合计对归母净利同比增幅贡献为3789 万元，与实际增幅基本相符。环比角度：①营收规模扩大，毛利率增长1.72pct，毛利润环比增长11516 万元；②期间费用、税金及附加合计增长4771 万元；③各项收益及损失合计增长2985 万元；④营业外收支合计增长357 万元；⑤所得税环比增长399 万元；⑥少数股东损益环比增长36 万元。上述六项对归母净利环比增幅合计贡献为9652 万元，与实际增幅9652 万元增幅基本相符。

    　　产品产销量方面，公司聚四氟乙烯树脂、特种轮胎、聚氨酯新材料及特种涂料产销量同比大幅增长，产量分别同比增长35%、19%、19%、55%，销量分别同比增长16%、16%、32%、71%，含氟气体、橡胶密封制品产销量小幅下滑，产量分别同比下降6%、10%，销量分别同比下降1%、5%。此外，公司5000 吨高端PTFE项目产能陆续释放，产品结构持续优化，上半年价格同比增长21.48%，PTFE 产品实现量价齐升。

    　　费用率方面，2021H1 公司销售费用率为2.23%，同比下降1.67pct，主要系运费纳入成本所致；管理费用率为15.40%，同比下降0.69pct，管理能力持续优化；财务费用率为-0.08%，同比增长0.14pct，主要系短期借款增加以及汇兑净损益变化所致。现金流方面，公司经营活动现金流净额同比由负转正，主要系公司收入增长的同时加大货款回收力度以及工程业务预收款增加导致；投资活动现金流净额同比下滑，主要系重大项目建设投入增加所致；筹资活动现金流净额同比下降118.55%，主要系公司支付现金分红款以及上年同期因股权激励收到的投资款较多综合所致。

    　　晨光院：含氟材料技术龙头，高端PTFE 产能持续释放，在建产能接力成长晨光院主营氟材料及含氟精细化学品，若将合营企业生产能力统计在内，则目前氟橡胶产能已达7,000 吨/年，国内第一；氟树脂产能达2.5 万吨/年，国内第二；二氟一氯甲烷、四氟乙烯、六氟丙烯等中间体实现配套，部分产品产能居国内前茅。聚四氟乙烯（PTFE）树脂为主导产品，18H1 占晨光院总营收的69%，总毛利的86%。

    　　不同于PTFE 大宗品，公司主要瞄准中高端市场，面向5G 市场的主要为分散法高压缩比PTFE（5G 线缆外皮）和悬浮法抗蠕变PTFE（5G 高频PCB 基板）。5G 因其对介电常数和介质损耗因子的高要求，PTFE 是为数不多的满足5G 通信要求的材料。

    　　①用于5G 线缆外皮的分散法高压缩比PTFE 全球仅美国杜邦、日本大金和晨光院具备批量供应能力，国内市场以晨光院为主。

    　　②用于5G 高频PCB 基板的悬浮法抗蠕变PTFE 公司也具备深厚的技术积累，此前产品主要用于军工等领域，此次定增募投项目中布局5000 吨产能，也将充分受益5G 建设：据我们测算，国内5G 基站建设对应的高频PCB覆铜板基材PTFE 总市场空间约87 亿元，全球超过130 亿元，2020 年按照国内建设68 万个5G 基站计算，市场将达到12 亿元。公司5000 吨产能按照关联交易报告书中7-10 万元/吨的价格计算，预计实现销售收入3.5-5.0亿元，产能的陆续释放有望继续贡献业绩增量。

    　　2021 年4 月16 日，公司发布公告称拟投资2.6 万吨/年高性能有机氟材料项目，项目建设内容包括PTFE 分散树脂8000 吨、PTFE 分散浓缩液（60%含量）10000 吨、聚全氟乙丙烯（FEP）6000 吨、可熔性聚四氟乙烯（PFA）树脂500 吨、八氟环丁烷500 吨共5 套产品装置。配套2.5 万吨四氟乙烯（TFE）单体、5 万吨二氟一氯甲烷装置、3000 吨六氟丙烯、10 万吨工业级聚合氯化铝生产线。该项目有望推动产品升级，增强公司核心竞争力。

    　　黎明院、光明院：特种气体老牌厂商，发力半导体用途黎明院主要布局NF3、SF6 等含氟气体，光明院主要布局磷烷、砷烷、硼烷、三氟化硼等掺杂和离子注入气体。

    　　黎明院与韩国大成成立合资公司黎明大成生产NF3，一期1000 吨2016 年投产，二期1000 吨也已经于2018 年10 月投产，客户覆盖国内外主流一线面板厂商。光明院对于磷烷、砷烷、硼烷、三氟化硼等气体的技术布局可以追溯至上个世纪“六五计划”期间，彼时国家科委基础研究和新技术局分别同光明化工研究设计院、北京氧气厂、浙江大学和保定红星单晶硅厂签订了超纯气体、烷类气体研制攻关合同，气体品种包括SiH4、PH3、B2H6、AsH3、BF3、NH3、HCl 等。光明院特气此前主要小批量供应军工，此次搬迁项目布局先进电解法产能，瞄准半导体应用，目前已全部陆续投产。

    　　新型特气持续布局，电子特气板块持续完善

    　　公司于2020 年3 月14 日公司全资子公司黎明院拟投资建设4600 吨/年含氟特种电子气体项目。项目包含产能3000 吨/年三氟化氮、1000 吨/年四氟化碳和600 吨/年六氟化钨，总投资额9.14 亿元，建设期18 个月，总投资收益率14.53%，财务内部收益率17.07%，该项目在预计在2021 年下半年陆续投产，在2022 年全部投产。据中船重工718 所项目投资资料，三氟化氮和四氟化碳在半导体工业中主要用于刻蚀、清洗，六氟化钨主要用于化学气相沉积制成先进制程配线材料WSi2。据日本工业与医疗气体协会统计，2018 年日本三氟化氮、四氟化碳、六氟化钨需求量分别为1665、657、230 吨，同比分别增长27%、0%、24%。据南大光电公告，2019 年国内NF3需求10519 吨，至2021 年将达到15800 吨。根据中国知网文献，六氟化钨合成方法一般采用金属钨与氟气或三氟化氮直接反应制得，也即公司三氟化氮可能部分用于六氟化钨的生产。若公司六氟化钨采用三氟化氮工艺，根据化学方程式（W+2NF3→WF6+N2）计算，600 吨六氟化钨需消耗三氟化氮286 吨。

    　　2020 年上半年，韩国三星、LG 等公司宣布今年内彻底关闭位于中国、韩国的LCD 面板厂，LCD 面板产能加速向国内厂商聚集，上游三氟化氮等电子气体受益国产替代，市场空间进一步扩大。随着国内经济社会运行恢复正常，面板出厂价格有望止跌回涨，三氟化氮等电子气体价格下降的压力也将有所缓和。

    　　军工项目细分领域龙头，实力雄厚

    　　公司旗下大部分院所均或多或少涉及军工业务，据公司公告，典型产品包括但不限于军用航空轮胎、火炮安全轮胎、军工有机玻璃、化学推进剂、先进涂料（年产1 万吨先进涂料等项目持续推进）、航空航天非轮胎橡胶制品等，其中多个细分领域公司为行业龙头。

    　　预计公司2021、2022、2023 年归母净利分别为8.46、10.23、12.56 亿元，对应PE 为41、34、28 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：产业政策风险、大宗品产能过剩风险、研发产品管线不及预期风险、新冠疫情风险等