报告导读

    宁沪高速发布2020 年报，全年实现营业收入80.32 亿元，同比下降20.3%；实现归母净利润24.64 亿元，同比下降41.32%；扣非归母净利润23.40 亿元，同比下降44.10%。DPS（含税）同比持平于0.46 元，股利支付率高达94.04%。

    投资要点

    疫情期间免费通行致使全年业绩受损

    1）营收端，受疫情及高速公路免费通行政策拖累，公司2020 年营业收入同比下降20.30%至80.32 亿元，但分拆单季度看逐步好转，20Q1-20Q4 营业收入分别9.64 亿元、17.05 亿元、26.84 亿元、26.80 亿元，同比分别-59.21%、-31.07%、+0.88%、+3.79%。

    2）成本端，一方面免费通行期间运营开支依然记入成本，另一方面疫情影响地产结转进度以及竞价机制压降油品采购成本，公司2020 年实现营业成本46.87亿元，同比微增2.42%。

    3）投资收益端，公司2020 年投资收益同比下降30.22%至6.18 亿元，但参股路企车流逐季恢复，分拆单季度看，20Q1-20Q4 投资收益分别-0.50 亿元、1.98亿元、2.86 亿元、1.85 亿元，同比分别-134.58%、-40.58%、+1.75%、+45.34%。

    4）利润端，最终公司实现归母净利润24.64 亿元，同比下降41.32%，整体业绩基本符合预期。

    通行费收入稳步恢复

    存量端，全年通行费收入60.16 亿元，同比下降23.19%，但逐季度稳健恢复。

    20Q1-20Q4 公司通行费收入分别5.60 亿元、12.18 亿元、21.85 亿元、20.54 亿元，同比分别-52.97%、-69.91%、+3.46%、+5.80%，整体呈现稳健恢复态势。

    增量端，新建路产项目及海外并购项目积极推进。国内方面，常宜高速及宜长高速已分别于2020 年12 月28 日及2021 年1 月通车；五峰山大桥累计完工进度87.40%，预计2021 年7 月通车；龙潭大桥累计完工进度21.40%，预计2024年通车。国际方面，公司参股土耳其ICA 收费路桥项目也积极推进，正在办理相关审批手续。

    油品销售业务盈利能力持续提升

    竞价机制为争取油品销售业务争取更大利润空间。公司2020 年油品业务毛利率同比提升6.09pts 至20.31%，带动配套业务毛利率同比提升2.27pts 至10.11%，服务区经营效率有所提高，最终配套业务毛利润1.33 亿元，同比增长25.48%。

    房地产业务交付仍能续航

    疫情影响房屋交付，但Q4 有所加速。2020 全年，公司商品房销售面积2.10 万平方米，实现预售收入5.04 亿元，结转销售收入6.22 亿元，税后净利润同比减少46.74%至7651 万元。从交付进度看逐季度加速，20Q1-20Q4 公司房地产收入分别0.96 亿元、1.43 亿元、1.28 亿元、2.54 亿元，同比分别-48.93%、-35.82%、-28.12%、+7.99%。建议继续关注未来交房进展，存量预收款结转仍能为房地产销售业务续航。

    每股分红维持0.46 元，依然重视股东回报

    尽管疫情拖累业绩，但公司2020 年每股派息（含税）维持0.46 元，与2019 年持平，股利支付率同比大增38.86pts 至94.04%，对应当前股价股息率4.7%。公司长期坚持高分红，彰显对股东回馈的重视。

    龙头区位优势明显，服务区业务空间广阔，静待业绩回归价值与成长属性兼备。宁沪高速路产区位优势明显，未来车流量自然增长，收费路产与在建路产存量增量双保险，同时油品销售等配套业务与房地产业务多元布局。我们重点看好未来公司“江苏模式”服务区的业态升级，进一步提升优质客流变现能力、优化利益机制，从全国千亿服务区市场中持续分享消费红利。整体看疫情仅带来短期扰动，中长期看公司龙头仍然具备稳健投资价值。

    盈利预测及估值

    我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别47.20 亿元、50.70 亿元、54.56 亿元，对应现股价PE 分别10.5 倍、9.7 倍、9.1 倍。公司业绩稳健恢复，具有稳健分红特性，维持“增持”评级。

    风险提示：高速公路补偿措施不及预期；车流量增长不及预期；路产建设不及预期。