事项：

    近日我们调研了星马汽车，就增发项目、重卡行业动态及企业经营情况与公司进行了交流。

    平安观点：

    1-2 月华菱重卡销量降幅高于行业降幅，预计3 月销量将环比回升，同比收窄。

    2012 年1-2 月全行业共销售重卡11.6 万辆，同比下降27.5%；星马汽车子公司华菱汽车销售重卡2607 辆（含销售给星马汽车的底盘），同比下降59.2%。星马汽车的专用车和华菱汽车的重卡销量与基础设施建设和房屋建设等相关性较高，由于春节及宏观调控等多因素影响，工程开工不足，导致华菱重卡销量降幅高于行业水平。随着资金及工程施工人员的逐步到位，预计星马和华菱的3 月以后订单环比有较大改善，4-7 月重卡销量同比也会逐步回升。

    多措施提升重卡和专用车销售规模和市场占有率。我们预计公司2012 年重卡销量在3.2-3.5 万辆，专用车增长20%左右。星马的混凝土搅拌车一直是市场的领跑者，而华菱重卡具有可靠性高、油耗低等优点，但在品牌知名度和营销网络上逊于第一梯队。公司商务政策一直较为稳健，专用车和重卡销售坚持30%首付比例，与竞争对手的零首付及10-20%的首付比例相比，对用户的吸引力不够。我们判断公司可能放宽商务政策，扩大融资平台，加强销售网点建设（预计销售网点从120家增加到150 家）等方面着手，扩大2012 年重卡和混凝土专用车市场占有率和销售规模。

    预计定向增发最早4Q12 实施，募投项目进展不一。募投项目中新增3 万辆重卡项目中总装生产线已于2011 年投产，冲压、焊接、涂装等工艺需待募集资金到位后才能实施。我们估计公司自制重型发动机项目也会走国内其它重型柴油机企业借助外智开发产品的途径，与欧洲发动机技术咨询公司（如奥地利AVL 公司）进行合作，委托或联合开发9.8L 和11.8L 两款重型柴油机。由于重型发动机研发、生产等技术难度高，不确定性因素多，很难制定具体的时间表，将视研发进度和公司产销规模推进项目进度。

    十二五期间内发展目标：重卡为主，专用车为辅。预计公司十二五重卡销量有望达到6-7 万辆，专用车1.5 万辆。重卡将是公司未来大力发展的业务，专用车业务在做大混凝土专用车的基础上，扩大其它类型专用车，如矿用自卸车等新业务。

   

    盈利预测与投资评级。我们预计公司2011-2013 年每股收益分别为1.30 元、1.38 元和2.07 元。预计随着重卡市场逐步走出低谷，公司后期业绩提升空间较大。现有估值水平已充分反映目前经营压力和业绩风险，维持“推荐”投资评级。

    风险提示：1）基础建设和房屋建设等恢复低于预期；2）原材料和人工成本上涨；3）自主研发发动机项目不达预期。