2018 年公司营收下滑、净利润稳健增长，分红率提升至43%，公司2018 年实现营收115.13 亿元（YOY-13%），实现归母净利16.19 亿元（YOY+12%）；扣非归母净利14.63 亿元（YOY+7%）。18 年公司毛利率为37.7%、净利率为14.1%同比均有所提升；18 年公司经营现金流量净额为26 亿元，同比大幅提升，经营质量、产业结构进一步优化；同时公司拟每10 股派5 元，分红率为43%（17 年为38%）；公司公告回购预案由此前的计划回购1.5~6 亿元变更为3~6 亿元，截至最新公告，公司已回购股份78.8 万股，占公司总股本0.06%，共支付的总金额为0.1 亿元。

    智明星通2019 年重点产品预计上线，营收端有望实现改善。公司旗下智明星通18 年营收31.21 亿元（-22%），合并层面净利润7.38 亿元（+4%），占公司总利润比例的45.6%。我们认为公司营收下滑主要由于核心老游戏《COK》流水有所下降，其18 年月均流水为1.6 亿元（VS17 年月均2.5 亿元），而相应营销推广费用持续下降（18 年公司销售费用同比-37%）为公司释放利润。我们预计智明星通后续海外代理发行的手游《恋与制作人》以及和暴雪联合研发和发行的IP 手游《使命召唤》有望陆续上线，新产品周期有望带来公司19 年营收端的提升，我们认为智明星通18 年新三板的成功挂牌也为后续探索团队的激励引入战投提供基础，游戏业务未来估值提升可期。

    传统板块业务依然稳定，为公司贡献稳定现金流。2018 年公司在全国图书零售市场占有率居第7（连续3 年），位列地方出版集团第4，年销量5 万册以上的图书有323 种，同比增加36 种。出版和发行仍为公司传统板块核心业务，一般图书和教材教辅的毛利率较上年同比均有所上升。18 年公司出版业务收入28.68 亿元（-1.5%），毛利率19.7%；发行业务收入41.42 亿元（+8%），毛利率37.6%；而物流、印刷和物资贸易业务18 年整体收入同比减少-36%、-32%和-17%，尤其是占营收比重较大但毛利率较低的物资贸易收入继续收缩。同时公司也在积极布局电商销售、发行板块融合、强化“大IP”思维等。

    投资建议与盈利预测：18 年底公司账上现金已达74.8 亿元，现金流状况出色，19 年公司游戏业务营收改善逻辑有望持续验证。1）我们预计公司19-21年EPS 分别为1.3 元、1.46 元和1.68 元。参考同行业可比公司19 年PE，给予公司19 年13~16 倍PE，对应价格区间16.9~20.8 元；2）我们预计公司19~20 年SPS 分别为8.88 元、9.73 元，参考同行业可比公司19 年PS，给予公司19 年1.9~2.4 倍PS，对应价格区间16.87~21.31 元。综上考虑，我们给予公司合理价格区间16.87~20.80 元，维持优于大市评级。

    风险提示：手游产品延期上线，核心人才流失，新业务转型不及预期。