公司发布2021 年年报，全年实现收入98.39 亿元，同比+12.49%；实现归母净利7.99 亿元，同比+26.62%。报告期内公司航空主业稳步发展，期末合同负债同比大增1087%，预示公司订单饱满，下游景气持续。考虑到公司军用航龙头企业地位以及未来在手合同逐步兑现，公司业绩有望持续快速增长，维持公司“增持”评级。
营收净利稳步提升，费用控制持续推进。公司2021 年全年实现收入98.39 亿元，同比+12.49%；实现归母净利润7.99 亿元，同比+26.62%；实现扣非归母净利润6.87 亿元，同比+25.50%。报告期内公司航空主业发展向好，航空产品收入达86.49 亿元，同比+13.48%。毛利端，公司2021 年毛利率同比-0.27pct 至29.09%，其中主业航空产品毛利率保持稳定，同比+0.44pct 至29.50%；非航空防务毛利率下滑较多，同比-8.98pcts 至20.15%。费用端，受可转债利息支出减少及冲回已计提的未涉及清偿义务利息影响，公司财务费用大幅减少至1.00 亿元，同比-60.6%；或由于公司持续加大自主研发力度，公司研发费用同比+27.8%至8.27 亿元；公司销售费用及管理费用大体保持稳定，管理费用同比+15.2%，销售费用同比-9.7%；叠加营收基数提升，公司整体期间费用率下降0.92pct 至19.86%，期间费用率连续第三年下降，成本控制成效明显。综合上述影响，公司2021 年净利率同比提升0.82pct 至8.31%，盈利能力稳步提升。
或由于下游交付节奏影响，2021Q4 公司营收净利增速小幅承压，单四季度实现营收29.02 亿，同比-1.05%；实现归母净利2.24 亿，同比+3.52%。
合同负债同比大幅增长1087%，预示订单饱满下游景气持续。报告期内公司收到下游主机厂预付款增加，使得合同负债与期初相比大幅增长1086.90%至14.26 亿元，预示公司在手订单饱满，下游需求旺盛，业绩有望伴随订单交付而持续向上。报告期末公司存货达61.12 亿元，与期初相比增加28.8%，其中原材料规模较期初大幅增长59.68%至22.27 亿元，显示公司下游需求饱满，正积极备产备货。报告期末公司应收账款达64.88 亿，同比-13.54%，应收账款回款进一步改善。受下游主机厂预付款增加影响，报告期内公司经营性现金流量净额达15.50 亿元，同比+91.44%，现金流情况大幅改善。
预计关联交易规模快速提升预示需求旺盛，增资8 家子公司促进协同发展。据公司关联交易公告，公司预计2022 年与航空工业下属单位关联交易规模达226.5 亿元，较2021 年实际发生规模提升44.7%，其中预计采购商品及接受劳务规模达31.5 亿元，同比+68.2%；预计销售商品及提供劳务规模达82 亿元，同比+39.9%。预计关联交易规模的大幅增长预示下游需求旺盛，公司业绩有望快速增长。据公司2021 年10 月30 日公告，公司拟以现金5.9 亿元对航空电器、青云仪表等8 家子公司增资，旨在弥补子公司流动资金不足，增强子公司经营能力和发展后劲。增资有望进一步推进子公司协同发展，助力中航电子业绩持续释放。据公司2021 年12 月11 日公告，公司控股子公司凯天电子拟采取核心员工持股、引进战略投资者等方式引入资金共计约5 亿元，并拟实施核心员工股权激励。凯天电子2021 年实现净利润0.59 亿元，同比+22.91%，净利润有望伴随股权激励落地而进一步提速，并进一步增厚母公司业绩水平。
体外优质资产有望注入，公司业绩有望增厚。为加强相关业务整合，实现协同发展，公司受托管理机载公司下属14 家企事业单位，包括雷电所、光电所、无线电所、飞控所和计算机所5 家科研院所的优质资产。2021 年公司托管费用收入5917 万元，根据披露的千分之二托管费率计算，我们测算报告期内公司体外托管资产营业收入超过296 亿元，约为上市公司自身规模的3 倍。公司作为中航集团航电系统上市平台，若获得体外资产注入，业绩有望明显增厚
风险因素：军机需求短期未充分体现；军费开支增速下降；型号交付延后；型号使用出现重大问题导致采购放缓或终止；资产注入时间和范围的不确定性等。
投资建议：考虑到下游订单下发及公司交付节奏存在不确定性，我们下调公司2022/23 年净利润预测至9.6/11.4 亿元（原预测分别为10.4/12.8 亿元），新增2024 年净利润预测为13.2 亿元，对应EPS 预测分别为0.50/0.59/0.69 元，对应当前股价PE 分别为38/32/27 倍。选取中航机电、航天电子、航发控制为可比公司，可比公司2022 年Wind 一致预期PE 均值为38x，考虑到公司体外资产注入预期及航天系统发展前景，给予公司2022 年45 倍PE，目标价23 元，维持“增持”评级。