业绩好于预期：公司2008 年实际业绩好于预期的主要原因是油葵种子收入增长拉动综合毛利率提升，以及四季度管理费用低于预期。由于鲁花等油脂加工厂在内蒙古巴盟地区积极扩张产能，带动农民销售油葵积极性提高，公司在巴盟地区80%以上的油葵种子占有率得以实现油葵种子价增量涨。而公司四季度管理费用低于预期的主要原因则是公司将齐齐哈尔分公司停产所计提的固定资产减值准备由管理费用转入资产减值损失，同时此部分之外的管理费用并未同比提高所致。

    收入下滑主要源于棉种收入降低：受下游纺织行业需求持续低迷影响，棉价持续下跌造成棉农种植积极性降低，从而使公司棉种销售收入同比大幅下滑89.86%。由于2007 年收入结构中，玉米种及棉种收入合计占比94%，因此，尽管公司油葵收入大幅增加且新增化肥业务，但依然难以抵挡收入下滑的不利局面。

    公司玉米种子收入将有所恢复：2008 年，公司加大了在华中地区的销售扩张力度，从而使华中地区销售收入同比大幅增长38.36%至3.67 亿，占公司营业收入比重由2007 年的37.34%上升至57.02%。公司全年共销售各类农作物种子10,236 万公斤，同比上年增长约2%，但由于08 年湖北、四川等地区玉米杂交种子平均价格下跌，从而导致玉米种子业务收入同比下降3.7%，毛利率则回落至28.8%，同比下降2.2 个百分点。考虑到09 年部分地区玉米种子价格上涨，公司玉米种子收入或将有所恢复。

    化肥业务或将成为利润新增长点：围绕“以种业为核心，实施同心多元化”的发展战略，公司在原先的玉米及油葵种子业务之外，新成立万向德农肥业，开展测土配方施肥以及玉米专用肥料业务。尽管08 年上半年农资价格提高挫伤农民购买积极性及下半年化肥价格的急速回落使新业务仅实现销售收入5789 万元。但我们认为公司未来将继续整合现有销售渠道及品牌优势，从而使化肥业务成为新的利润增长点。

    上调至增持评级：我们长期看好公司多元化发展的巨大成长空间。考虑到公司在玉米种子市场中所具有的营销优势，我们认为，公司将在09 年种子价格的上涨中继续保持销量稳定，进而拉动业绩增长。预计公司未来3 年每股收益分别为0.37、0.41 和0.45 元，上调公司投资评级至增持。