2020 业绩超我们预期

    　　公司公布2020 年业绩：营收95.49 亿元，同比-20.4%，剔除新收入准则影响后同比+3.5%。归母净利润1.03 亿元，同比+22.4%，超我们预期，主因非经常性收益高于我们预期。扣非净利润9,101万元，同比+35.1%，符合我们预期。分季度看，Q1-Q4 营收分别-18.8%/-50.2%/-37.3%/+27.9%，归母净利润分别+35.8%/+134.4%/+413.1%/-163.5%。同时，公司公布1Q21 业绩，实现营收24.34 亿元，同比-10.5%，归母净利润3,505 万元，同比-46.6%，在去年同期高基数影响下业绩有所承压。

    　　发展趋势

    　　1、全年调整后营收同比增3.5%。2020 年公司营收同比-20.4%，主因2020 年开始执行新收入准则，剔除影响后营业收入同比+3.5%。从展店情况来看，全年新开门店14 家，截至2020 年底，公司在营门店数173 家，相比2019 年底净新增10 家。分地区看，华北地区店效增速领先，销售额同比+20.9%，主因新开店较多；华中、华东等地区店效降幅较大，销售额分别同比-20.3%/15.6%，主因疫情影响。1Q21 公司营收同比-10.5%，我们预计主因生活超市主业去年同期高基数影响。

    　　2、2020 年净利率小幅提升。公司毛利率2020/1Q21 同比+5.6ppt/+1.9ppt 至27.9%/30.3%，2020 年主因准则影响。费用端看，销售费用率2020/1Q21 同比+3.2ppt/-0.4ppt 至21.6%/21.2%，2020 年剔除准则影响同比-1.8ppt 至16.6%，主因相关方给予费用减免；管理及研发费率2020/1Q21 合计同比+0.8ppt/+0.4ppt 至3.3%/3.5%，2020 年剔除准则影响同比基本持平；财务费率同比-0.2ppt/+2.6ppt 至1.1%/3.8%，其中1Q21 主因准则影响。综合影响下，2020/1Q21 净利率同比+0.4ppt/-1ppt 至1.1%/1.4%，扣非净利率同比+0.4ppt/-1.5ppt 至1.0%/1.0%。

    　　3、后续关注公司业态升级及经营提效进展。1）在业态布局方面，公司布局10 个高密度发展的战略区域，大卖场、社区店、会员店、便利店的高密度多业态发展。2）在自有品牌方面，公司计划进一步提升差异化产品开发速度，公司预计2021 年将在自有品牌的数量及质量上提升100%以上。3）在底层供应链方面，公司计划利用六大一级仓、四大二级仓的标准化运营，为前端门店赋能。后续仍需关注公司相关转型变革实际成效进展。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到传统线下零售业态承压及会计准则变更，下调2021 年每股盈利预测14%至0.13 元，引入2022 年每股盈利预测0.13 元，当前股价对应2021/2022 年29/28 倍P/E。维持中性评级。因盈利预测调整下调目标价15%至4.05 元，对应2021/2022 年31/31 倍P/E，较当前股价有9%的上行空间。

    　　风险

    　　新业态冲击，行业竞争加剧；疫情影响超预期。