1H20 业绩符合我们预期

    　　华联综超公布2020 年上半年业绩：收入40.87 亿元，同比下降33.0%（剔除执行新收入准则影响实际同比增长5.95%），归母净利润0.83 亿元，同比增长49.0%，对应每股盈利0.12 元；扣非归母净利润0.80 亿元，同比增长70.5%，基本符合我们预期。其中，非经常性损益主要源于非流动资产处置损益、政府补助和公司持有的金融资产的收益。分季度看，2020Q1/Q2 营收同比分别+10.7%/-86.2%，归母净利润同比分别增长35.8%/134.4%。Q2 净利润较快增长主因政府补助力度加大。

    　　发展趋势

    　　1、1H20 营收同比下降33.0%。若剔除执行新收入准则影响，实际同比增长5.95%。分地区看，1H20 华东、华中、东北地区营收下滑，华北、华南、西北、西南地区营收有所增长，其中华北地区营收同比增长24.4%领跑（剔除执行新收入准则的影响后的口径），我们认为主要受疫情期间居民在家就餐频次增加导致生鲜及生活必需品需求增长的拉动。展店方面，1H20 公司新开/关闭门店3/1家，截止报告期末公司门店总数165 家（生活超市156 家，高级超市9 家）。

    　　2、净利率有所提升。1H20 公司毛利率33.4%，同比上升10.9ppt，主因执行新收入准则所致。1H20 期间费用率为31.5%，同比上升9.3ppt，其中销售费用率26.3%，同比上升7.9ppt，疫情期间，公司积极争取房租、电费、社保等相关减免，控制费用水平；管理＋研发费用率为3.7%，同比上升1.1ppt；财务费用率1.4%，同比上升0.2ppt。综合影响下，1H20 公司净利润率同比提升1.1ppt 到2.0%。其中Q2 净利润同比提升4.3ppt 到4.6%。

    　　3、后续关注公司内部升级与提效效果。1）商品采购：公司将进一步提升工厂化、基地化直采比例，我们认为有望进一步强化生鲜经营能力，降低采购成本；2）物流供应链：加快仓储物流建设，自建生鲜加工配送中心，公司预计部分地区有望年底投入运营；3）市场推广：公司布局线上零售，开拓多种线上营销活动与推广渠道，我们认为有助于提升会员粘性与拓展新会员能力。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑疫情期间公司作为民生超市行业业绩增长有所向好，上调公司2020/2021 年盈利预测4%/4%至0.13/0.14 元。当前股价对应2020/2021 年37/33 倍P/E。维持中性评级，上调目标价7%至4.76元，对应2020/2021 年38/35 倍P/E，较当前股价有2%上涨空间。

    　　风险

    　　行业竞争加剧；经营升级效果不及预期。