公司公布2011 年三季报,收入同比增长11%至76.3 亿元,净利润同比下降7.7%至0.56 亿元,EPS =0.1 元,低于预期。

    公司收入增长较慢,费用压力较大,导致盈利能力持续下降。虽然前三季度毛利率提升0.95 个点至20.54%,但是收入增速低于行业平均水平,也不及人工等费用的增长,管理+销售费用率提高1.36 个点至19.2%,财务费用率略降0.04 个点至0.67%。

    虽然公司募集资金12.8 亿元在2011 年4 月7 日到账(其中3.67 亿元将用于补充流动资金),但是前三季度公司新增短期借款4 亿元,促使财务费维持在高位,而且公司三季报中表示不超过5 亿元的短期融资券正在筹备发行中,短期看财务费用压力仍然较大。

    分季度看,第三季度收入同比增长10.7%,毛利率同比提升0.84 个点至20.51%,管理+销售费用率提升0.98 个点至18.88%,由于募集资金的到账,财务费用率微降0.14 个点至0.75%,最终营业利润率下降0.16 个点至0.35%。主要由于今年营业外净收入230 万元,高于去年同期的-347 万元,促使净利润同比增长57%至952 万元。

    从现金流上看,前三季度投资产生现金流净额-2.19 亿元,同比增长67.5%,表明开店投资加速,经营产生的现金流净额5.17 亿元,远高于0.56 亿元的净利润,显示经营性现金流较好。

    鉴于公司短期费用压力较大,我们下调了公司今年的盈利预测,我们预计未来三年新股本下EPS 分别为0.12、0.19、0.25 元,当前股价低于大股东增发价7.18 元,PE=55.8 倍,高于行业均值,但是当前公司净现金高达25.6 亿元,剔除净现金后PE=24.3 倍,而且长期看公司业绩弹性较大,维持增持评级。

    风险提升:同店增长低于预期;门店拓展带来的费用增长超预期