事件：

    公司发布 2011 年中报，报告期内实现营业收入 5.72 亿元，同比下降6.92%，实现净利润-2841 万元（上年同期实现盈利 1181 万元） ，对应每股收益-0.14元，低于我们预期。上半年经营活动现金净流量实现 2.47亿元，同比增长 31.51%，经营质量持续改善。

    点评：

    公司上半年业绩下滑的主要原因是种子、棉花收入分别下降 8.59%、 ，13.94%， 毛利率各下滑4.17、 2.91个百分点， 而食品加工业务收入增长16%，但毛利率大幅下降至去年同期的一半。 由于 10/11玉米种子销售季提前，今年一季度收入确认有所减少，因此上半年种业收入出现一定幅度下降。棉花价格因为种植面积增加而出现持续下跌，公司棉花加工业务受到一定的影响，预计下半年价格有望逐步企稳。

    四季度看先玉系列放量，本部有望实现减亏：

    今年公司玉米制种面积为 22.5万亩，比去年增加 6.86 万亩，预计在先玉系列的带动下，今年四季度公司业绩仍将出现快速增长。而公司本部亏损预计将逐步减少。 公司去年定增项目仍处于建设期，全部达产后，将提高玉米种子的加工产能，扩大食品加工业务的规模，未来食品加工将成为新的利润增长点。

    股权激励促进未来成长：

    公司同时出台股权激励方案， 拟通过定向增发 200 万股和提取激励基金回购股票的方式对 97 名管理团队成员实施股权激励，禁售期两年，解锁期三年。我们认为该股权激励方案可以有效提高团队凝聚力，促进公司未来三到五年的快速成长。

    盈利预测及投资评级：

    我们看好四季度先玉系列放量。虽上半年主营业务毛利率因成本压力出现不同程度下滑，业绩低于预期，我们向下修正 11-13 年 EPS 分别为 0.67元、1.07 元、1.30 元，但基于下半年行业整合预期推进，我们给予公司29.96-35.31 元目标价格，对应 2012 年 28-33 倍 PE，维持买入评级。

    风险提示：

    制种风险，棉油价格波动风险。