年报业绩符合预期。报告期，公司实现销售收入15.89亿元，同比增长5%;实现利润总额2.83亿元，同比增长104.42%：归属母公司股东净利润8068.76万元，较上年增长168.74%。对应基本每股收益0.43元，基本符合预期。先锋大幅增长，母公司减亏，是公司是实现净利润大幅增长的主要原因。

    先玉335持续增长，公司本部小幅减亏。2010年，公司种子收入10.56亿元，同比增长9.96%，毛利率增加31个百分点，我们预计，制种单产提高，先玉335销售收入将在2010年4季度确认比例提高，公司高端种子收入比重随之上升，是公司种子业务毛利率大幅提高的主要原因。此外，皮棉、番茄酱价格上涨，贡献公司本部业绩实现减亏。我们估算，先锋公司在2010财务年度，对母公司的税后贡献为1.6亿元左右，公司本部亏损8000万元左右。

    棉花业务扭亏损，食品加工实现微利，油脂产能扩至35万吨。报告期，公司收购加工皮棉4598 吨，采购皮棉9026吨，实现销售收入3.57亿元（销售均价26203元／吨），同比增长15.6%，毛利率增加了88个百分点，棉花产业实现扭亏；食品产业实现营业收入1.64亿元，同比下降31.2%．毛利率增加了45个百分点，实现净利润685.49万元；玛纳斯油脂项目资产收购和技术改造完成，公司油脂年处理能力达到35万吨。我们认为，如果公司本部不扩大亏损规模，预计201 1年业绩有望超预期。

    种子业务有望继续贡献业绩持续增长。根据年报公告，2011年计划制种总面积控制在33万亩左右（我们预计，先锋的制种面积可能会超过8万亩，产量同比增长超过5%，先玉335提价幅度可能为10%左右），大力支持敦煌先锋扩产（我们判断，本次募集项目近7000万元的玉米种子烘干线，投产后主要供先锋使用）；棉花产业经营规模稳定在3万吨左右（我们认为，棉花经营规模越大，亏损风险越高）。

    风险因素：自然灾害；皮棉加工规模大幅扩大；棉油、棉粕价格持续低位。

    维持盈利预测和“买入”评级：维持敦煌种业(11／12年EPSl.20/1.40元，11/12年PE24/21倍)的业绩预测（不考虑增发对股本的摊薄，如果全面摊薄，11／12年EPS为1.1/1.28元），估值优势较为突出，维持“买入”评级，目标价42元。