2022 年业绩低于我们预期

    公司公布2022 年业绩：收入184.9 亿元，同比增长14.1%；归母净利润28.6 亿元，同比下滑6.5%。单四季度来看，4Q22 实现收入64.0 亿元，同比增长3.2%；归母净利润5.8 亿元，同比下降41.5%。公司业绩低于我们预期，主要由于4Q22 公司收费公路业务受到疫情和货车降费的负面影响，同时确认了5.0 亿元济东公司预计转让亏损为营业外支出。

    公司2022 年每股分红0.4 元，分红比例为67.6%。

    发展趋势

    收费公路业务受疫情影响相对较小，完成房地产业务剥离。分板块来看，1）路桥运营：2022 年实现通行费收入93.0 亿元，同比下降4.8%。其中，济青高速受疫情和4Q 货车降费影响，通行费收入同比下滑8.5%；京台高速相关路段受益于济泰段改扩建通车，通行费收入同比增长26.6%。2）投资运营：2022 年实现投资收益17.4 亿元，同比增长78.5%，主要来自于房地产业务的剥离。3）轨交集团：2022 年实现收入44.3 亿元，净利润3.9亿元，同比增长12.2%，其中铁路运输业务全年运量同比增长27.2%。

    我们认为公司仍具备成长性：

    主业持续再投资：在主业方面，公司自2021 年起先后并表泸渝高速、齐鲁高速，同时核心路产如京台高速齐济段、齐鲁高速控股的济荷高速将陆续进行改扩建，我们认为改扩建通车后将提升公司路产通行能力和服务质量，推动通行费收入的进一步提升。公司地处经济大省山东，背靠山高集团，控股路产较为优质，我们认为公司未来有望持续稳步扩大主业资产规模，收费公路业务仍具有较强的成长性。

    非主业增厚利润：除公路主业外，公司在公路产业链和金融、环保等领域持续扩大投资规模，寻找合理回报的财务投资项目，增厚公司业绩，如2021 年收购毅康科技51%股权，2022 年贡献归母净利润约1.0 亿元。

    盈利预测与估值

    维持2023 年盈利预测不变，引入2024 年盈利预测37.51 亿元，当前股价对应2023/2024 年8.4 倍/7.9 倍市盈率。维持跑赢行业评级和6.83 元目标价，对应9.3 倍2023 年市盈率和8.8 倍2024 年市盈率，较当前股价有11.2%的上行空间。

    风险

    疫情反复，改扩建进度不及预期。