运营里程最长的公路上市公司：收费路桥运营是公司的核心业务，目前公司自有路桥资产约1241 公里、受托管理路桥资产1261 公里。2019 年公司实现营业收入74.45 亿元，同比增长9.02%，过去5 年收入年复合增速3.21%，营收的主要来源为通行费；2019 年实现归母净利润30.44 亿元，同比增长3.36%，过去5 年复合增速为3.40%。

    济青高速改扩建完成并提价，高速公路主业进入业绩拐点期：改扩建完成后济青高速于2020 年初提价约25%，且收费期限延期至2044 年，我们预计2020-2023 年济青高速相对2019 年将增厚公司净利润1.5 亿元（考虑暂停收费影响）、10.5 亿元、12.7 亿元、14.2 亿元。我们认为，一方面公司改扩建项目盈利能力均大幅超过可研报告预期，改扩建完成后增厚当期盈利、为公司带来长期稳健的收益增长空间，另一方面延长收费期限改善路产到期、可持续经营等问题，提升估值。

    再投资方式趋于审慎，退出地产主业采用参股基金形式获得较好回报：近几年公司调整战略思路，陆续退出房地产开发板块、处置地产资产，同时改为参股形式投资金融、地产板块，近几年取得良好收益，平均回报率约8%-10%，显著好于市场预期。

    大幅提升分红率至60%，推出股权激励计划：实施股权激励增强了公司治理，提高分红体现了公司更加重视股东回报，我们预计公司未来几年继续维持高分红率的可能性较大，相对目前股价（4.57 元，4 月24 日收盘价），假设公司未来几年均保持60%的分红率，则公司2019-2022 年股息率约为8.3%、5.6%、9.4%、9.9%，具有较强吸引力。

    投资策略：我们判断受益于济青高速改扩建完成，公司未来几年主业业绩进入增长快车道；推出股权激励计划并大幅提高分红率，显示了公司提升股东价值的决心。我们预计2020-2022 年公司EPS 为0.42 元（假设免费3 个月）、0.71 元、0.75 元，相对2020年4 月24 日收盘价4.57 元，对应PE 为10.8x、6.4x、6.1x，假设未来几年分红率维持60%，股息率约为5.6%、9.4%、9.9%，上调评级至“买入”。

    风险提示：经济下行导致车流量下降、收费政策变化、再投资风险等。