报告导读

    本报告从改扩建的收入以及成本端，详细测算了改扩建对利润的拉动作用，得出扩建结束后公司利润中枢将会大幅上移、公司估值偏低的结论。

    投资要点

    高速龙头之一，实施股权激励公司治理不断改善

    山东高速以山东省为基积极布局省内外优质高速路产，下拥自有路产1243.47公里，是高速龙头之一。公司3 月份向高层、中层及核心骨干实施股票期权激励，治理不断改善，有助于公司进一步减费增效并提升投资可控性。

    济青及京台改扩建后收入将超市场预期，带来路产估值回归

    改扩建是在原有路产基础上扩建增加车道，市场认为改扩建短期同于新修路产，收入按行业增长，成本端将使公司业绩承压，但我们测算，改扩建结束当年车流量有望较改扩建前增长20%-30%，同时根据山东省收费标准，改扩建后收费基准将由0.4 元/公里上提到0.5 元/公里，量价双升有望带来收入40%-50%增长，预计利润及现金流双高增。我们以济青高速为例测算，2019-2023 年合计预期差折算约111.37 亿元。预期差修复将带来公司路产估值回归行业水平。

    高速对应保障性措施及恢复收费后济青收入增长将形成双催化

    根据收费高速管理条例，对应一季度高速公路免费通行有望实施延长经营补偿，从现金流折现角度看将增厚投资价值。此外，恢复收费后济青高速单路收入及利润释放，短期收入利润将进一步催化公司估值回升。

    价值低估，给予“买入”评级

    根据公司改扩建收入及成本测算，我们预计公司2019-2021 年归母净利润分别28.55 亿元、17.67 亿元、30.44 亿元，待改扩建结束后，预计2022 年、2023 年归母净利润分别38.67 亿元、44.08 亿元。从相对估值及绝对估值角度看，公司价值被低估，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示 ：高速恢复收费晚于预期；改扩建工期推迟