2019 年上半年净利润同比增长20.06%：2019 年上半年公司实现收入155.26 亿元，同比下降7.68%；实现归母净利10.63 亿元，同比增长20.06%；毛利率为20.36%，同比上升3.3 个百分点，净利润率为6.85%，同比上升1.58 个百分点，EPS 为0.44元。

    收入下降盈利增长主要来自外购集团煤炭量、价的下降：上半年公司煤炭销量为3432 万吨，同比下降5.11%，其中采购集团煤炭1652 万吨，同比下降16.01%；吨煤销售价格419 元，同比下降4.34%；Q2 采购集团三矿、五矿、长沟矿的价格同比分别下降6.33%、5.41%和29.78%，在外购煤量价双降的影响下，公司吨煤销售成本为337.9 元，同比下降7.9%，大于价格跌幅，吨煤毛利81 元，同比上升12.50%，是公司利润增长的主要原因。上半年公司煤炭板块实现收入143.92 亿元，同比下降9.25%，实现毛利27.97 亿元，同比上升8.09%，公司煤炭板同比上升3.11 个百分点至19.43%。

    高端产品销量下降，主导产品价格大幅下跌：从产品产销结构来看，公司上半年高价格、高毛利的喷粉煤销量同比下降21.14%至138 万吨，占销量的比重下降1 个百分点至4%，喷粉煤吨煤价格和毛利分别为844 元和307 元，同比分别变化-0.12%和21.83%；块煤销量增长11.93%至244 万吨，销售价格下降7.9%至616 元/吨；规模最大的末煤销量同比下降5.31%至2940 万吨，销售价格下降26.2%至138 元/吨。

    Q3 业绩面临压力：2019 年阳泉地区无烟末煤、块煤价格呈现逐季回落走势，按照截止8 月下旬价格推算，Q3 阳泉末煤、小块和中块的销售价格环比Q2 下行幅度分别为10.85%、9.38%和8.64%，环比降幅较Q2 扩大了6-7 个百分点；同时，公司Q3 收购集团煤价上调了1.3%-2.9%，在价格和成本的双重夹击下，预计Q3公司吨煤毛利大概率收窄。

    公司具有一定内生增长空间与外延扩张潜力：公司平舒煤业核定产能由90提升500万吨，产能置换指标已落实，4 月获得国家能源局核准，完全达产后可为公司贡献200 万吨左右的产量增量；拟建的泊里煤矿，预算投资36 亿元，产能500 万吨/年，公司持股比例为70%，预计2022 年投产。外延扩张方面：在山西国改的大背景下，集团资产注入有望获得突破，公司可逐步由半生产半贸易经营模式转为生产型企业，从而大幅提升吨煤盈利空间。

    投资建议：我们维持公司2019 年至2021 年每股收益分别为0.80 元、 0. 83 元和0.84 元的预测，净资产收益率分别为12.4%、11.8%和11.1%，维持增持-A 建议。

    风险提示：经济增长低于预期；环保监管严于预期；项目建设不达预期。