事件：2026 年4 月15 日，恒力石化发布2025 年年度报告，公司2025 年营业收入为2009.86 亿，同比下降14.93%；归母净利润70.75 亿元，同比增长0.44%；扣非归母净利润59.49 亿元，同比增长14.21%。
2026 年4 月21 日，恒力石化发布2026 年第一季度报告，公司2026 年一季度营业收入为491.91 亿元，同比下降13.74%；归母净利润39.10 亿元，同比增长90.65%。
点评：2025 年公司盈利能力结构性优化，1Q26 盈利水平大幅改善。2025 年公司总体销售毛利率为13.14%，较2024 年上涨3.28pcts。2025 年公司财务费用同比下降16.25%；销售费用同比下降10.83%；研发费用同比下降4.53%。根据公司2025 年报，公司2025 年依靠一体化优势，强化资源统筹配置，优先发展高效益产品，充分释放炼化、石化、化工及新材料产业园区的一体化协同效应，助力公司盈利结构性优化；我们认为，1Q26 由于地缘政治冲突带来的原油价格上涨，带动了炼化产品的涨价，使得公司盈利能力大幅改善。
2025 年公司经营活动净现金流同比上涨。2025 年公司经营活动产生的现金流量净额为311.22 亿元，同比上涨36.90%，主要系付现成本降幅超过收入端降幅所致，以及2025 年期货经纪业务中收到客户备付金大幅增加；投资性活动产生的现金流量净额为-91.49 亿元；筹资活动产生的现金流量净额为-233.23 亿元，同比下降398.35%，主要系公司偿还银行借款支付的现金增加所致。期末现金及现金等价物余额为231.17 亿元，同比下降5.82%。应收账款周转率下降，从2024 年同期的422.88 次变为329.34 次。存货周转率下降，从2024 年的7.67 次变为7.28次。
2025 年公司主营产品量价有所承压，依靠一体化优势对冲周期压力。根据公司2025 年年报及经营数据公告，2025 年公司核心产品销量基本保持稳定，但产品均价普遍下行。2025 年公司炼化产品销量1962.58 万吨，同比下降1.72%，年均价4803.95 元/吨，同比下降11.29%；毛利率同比大幅提升7.78pcts 至20.91%，盈利表现改善；PTA 产品销量1362.20 万吨，同比微降0.39%，但受行业供给格局 宽松影响，年度均价同比下15.67%至4200.97 元/吨；毛利率同比微升1.44pcts至4.83%；新材料产品销量565.75 万吨，同比增长0.28%，年均价7065.97 元/吨，同比下降4.55%。我们认为，面对行业周期波动，公司凭借“原油—PX—PTA—聚酯”全产业链一体化优势，维持业绩稳定，展现出公司较强的经营韧性。
2026 年中东冲突抬升原油价格中枢，驱动炼化产品涨价，利好公司业绩。2026年初以来的中东地缘冲突导致全球原油供应链紧张，国际油价飙升，根据wind 数据，截至2026 年5 月22 日，Brent 原油价格为107.51 美元/桶，相较于2026 年初61.31 美元/桶的价格上涨75.35%。原油价格上涨也带动了下游炼化产品及聚酯产品的价格上涨，根据wind 数据，PX、PTA 在1Q26 市场均价分别为7895.27、5634.24 元/吨，同比分别上涨14.03%、13.70%；聚酯产品方面，根据wind 数据，POY、FDY、DTY、聚酯切片在1Q26 市场均价分别为7475.42、7700.00、8682.50、6327.92 元/吨，同比分别为4.18%、3.22%、3.40%、2.39%。我们认为，由于地缘政治不确定性仍存，原油价格中枢中短期或将在较高位运行，公司有望在上行周期中进一步发挥一体化优势，进一步释放盈利弹性。
PTA 行业供需格局优化，炼化龙头企业显著受益。根据CCF 数据显示，2025 年新增PTA 产能870 万吨，长期停车退出产能262.5 万吨，产能净增速约7.1%，导致行业平均开工负荷降至76.8%，供需阶段性宽松格局下产品效益承压。本轮PTA行业产能扩张周期已经结束，2026 年以后新产能投放进度将显著放缓，考虑到长期停车退出产能，2026 年PTA 行业有效产能有望出现负增长，预计产能增速-1.7%，且由于地缘政治原因，自2026 年3 月以来，原材料持续紧缺，全球PTA 开工率明显下滑，部分落后产能有望加速出清。需求方面，下游聚酯产能延续温和增长，对PTA 需求形成稳定支撑。我们认为，行业集中度的提升，有利于具备一体化优势的头部企业获得更稳定的加工利润，利好公司业绩。
重点项目稳步落地，高端新材料布局持续完善。根据公司2025 年报，公司下游聚酯与化工新材料产品种类丰富，各类产品规格齐全，定位于中高端市场需求，涵盖民用涤纶长丝、工业涤纶长丝、BOPET、PBT、PBS/PBAT 等聚酯与化工新材料产品。公司下属子公司康辉新材重点打造全球领先的高端化、差异化、绿色环保型的功能性膜材料、高性能工程塑料和生物可降解材料。在功能性膜材料方面，康辉新材在中高端MLCC 离型基膜、偏光片离型保护基膜、OCA 离型基膜、环保RPET 基膜、复合集流体基膜、锂电池制程保护膜、感光干膜用基膜、超薄电容膜等领域打破国外技术壁垒，具备行业一流的核心竞争能力与产业发展实力。在高性能工程塑料方面，康辉新材拥有年产66 万吨PBT 工程塑料产能，是国内最大的PBT 生产商，主要应用于汽车、电子电器、工业机械、纺织、光缆、聚合物合金和共混工业等产业领域。在生物可降解材料方面，康辉新材拥有基于自主技术国内单套最大的年产3.3 万吨PBAT 产能，应用于PBS/PBAT 的食品级购物袋、餐具、吸管、地膜领域等绿色环保应用。在聚酯薄膜方面，康辉新材现有年产61.1 万吨BOPET 产能，另有72.7 万吨/年功能性聚酯薄膜、19.4 亿平/年锂电池隔膜产能逐步建设投产。
投资建议：预计公司2026-2028 年实现营业收入分别为2441.39/2525.79/2615.65亿元，实现归母净利润分别为136.57/156.87/177.19 亿元，对应EPS 分别为1.94/2.23/2.52 元，当前股价对应的PE 倍数分别为9.6X、8.3X、7.4X。我们基于以下几个方面：1）由于地缘政治不确定性仍存，原油价格中枢中短期或将在较高 位运行，公司有望进一步释放盈利弹性；2）PTA 行业供需格局持续优化，公司作为全产业链一体化龙头企业之一有望享受格局优化的红利；3）高端新材料项目加速落地，持续完善产业布局，有望进一步打开成长空间。我们看好公司全产业链一体化优势及高端新材料业务的成长潜力，维持“买入”评级。
风险提示：价格传导滞后风险；需求波动风险；原材料价格波动风险；重点项目进度不及预期；制裁风险等