事件描述

    10 月28 日，恒力石化披露2022 年三季度报告，2022 年前三季度公司实现营业收入1703.90 亿元，同比增长12.48%；实现归母净利润60.87 亿元，同比下降52.12%；实现扣非净利润47.91 亿元，同比下降60.13%。

    其中2022 年第三季度，公司实现营业收入512.15 亿元，同比增长9.17%，环比下降22.13%；实现归母净利润-19.39 亿元，同比下降147.66%，环比下降150.99%；实现扣非净利润-26.26 亿元，同比下降170.05%，环比下降179.50%。

    检修、需求偏弱及原材料波动影响三季度盈利，四季度改善可期三季度业绩转负，经营整体承压。盈利能力方面，整体销售毛利率1.12%，同比下滑15.68pct；净利率-3.78%，同比下滑 12.47pct。

    ROE 为-3.35%，同比下滑11.15pct。2022 年三季度内外部宏观环境动荡，公司整体盈利情况环比承压。

    三季度原材料下跌库存损失及需求波动，行业压力加大。Q3 业绩承压，主要原因是Q3 原油价格下跌，公司原材料库存产生一定损失，产品价格受原油支撑不足，同时宏观经济面临压力，房地产、纺织、建材等下游需求放缓，下游开工回落，产品价差收窄。价格方面，根据公司经营数据披露，整体维持环比稳定，炼化平均价格5821 元/吨，同比/环比+26.10%/-2.99%；PTA 板块平均价格5408 元/吨，同比/环比+20.72%/-6.51%；新材料板块平均价格8893 元/吨，同比/环比+1.50%/-4.98%。价差方面，根据我们的跟踪，PTA 及炼化板块价差方面，PTA-PX/聚酯-PTA-MEG/PX-石脑油/乙二醇-乙烯/苯乙烯-纯苯- 乙烯/HDPE- 乙烯价差环比

    -44.19%/-9.63%/-3.10%/-13.33%/+8.83%/-12.63%，大部分产品价差收窄明显。新材料板块，涤纶长丝产品下游盈利边际有所回升，POY- 聚酯切片/DTY- 聚酯切片/FDY- 聚酯切片价差环比+31.70%/+13.19%/+27.34%。

    投产后首次大型检修拖累产销量。炼化公司于7 月和8 月进行了2019年投产后的首次大型检修，一定程度上使公司的产销量下降。根据公司披露， 2022Q3 炼化板块销量449.01 万吨， 同比/ 环比-5.67%/-27.48% ； PTA 板块销量250.25 吨， 同比/ 环比-9.66%/-14.60% ； 新材料板块销量85.48 万吨， 同比/ 环比+1.76%/+4.69%。

    阴霾散去，四季度成本需求边际改善开启。随着原油价格波动因素三季度已然体现，四季度原油价格下行带来的成本改善将逐渐体现，我们认为四季度业绩有望快速修复。

    加速精细产业园一期项目，资本开支保证成长性基于炼化一体化良好现金流，公司持续增加资本开支，保证公司未来成长性。公司基于自身的C2-C4 全产业链的大化工原料平台优势以及多年的研发积累，选择布局当前我国紧缺的高端涤纶、功能性薄膜、可降解材料、新能源化学品等新材料，加速“卡脖子”和“产能瓶颈”等受限换环节的国产替代。目前在建拟建项目有150 万吨绿色多功能纺织新材料项目、汾湖80 万吨功能性聚脂薄膜/塑料项目、16 亿平米锂电隔膜项目、德力二期120 万吨/年民用丝与苏州本部140 万吨/年工业丝、260 万吨高性能聚酯、60 万吨/年BDO 等，项目均在积极推进中。

    国产锂电隔膜项目下游客户和设备线定制顺利，将在明年开始陆续交付。

    投资建议

    我们看好公司基于全种类原料平台优势，通过资本开支扩大规模优势，实现强者恒强，同时积极开拓下游新材料，提高产品的差异化和附加值。预计公司2022 年、2023 年和2024 年归母净利润分别为80.64亿元、143.75 亿元和214.65 亿元，EPS 分别为1.15 元、2.04 元和3.05 元，对应当前股价PE 分别为13.39/7.51/5.03，维持“买入”评级。

    风险提示

    原油和煤炭价格大幅波动；

    项目建设不及预期；

    不可抗力；

    宏观经济下行。