投资要点：

    　　公司公告：2022 年前三季度实现归母净利润预计为人民币60.87 亿元，同比下滑约52.12%，实现扣非归母净利润为47.91 亿元，同比下滑约60.13%。其中22Q3 实现归母净利润-19.39 亿元，环比下滑约151%，实现扣非归母净利润-26.26 亿元（非经常性损益项目中包括计入当期损益的政府补助9.4 亿元），环比下滑180%

    装置检修叠加价差收窄，炼厂盈利明显下滑。恒力炼化于7、8 月进行了投产以来的首次检修，Q3 炼化产品产量492 万吨，环比下滑13%。原料端方面，22Q3 布伦特原油均价97.81 美元/桶，环比下滑12.51%，导致恒力炼厂产生高价原油库存损失。产品端来看，受疫情以及经济增速下滑影响，终端需求不佳，多数化工品价格持续走弱，这也导致主要炼油产品和化工品价格出现不同程度的下滑，其中Q3 聚乙烯、聚丙烯、乙二醇价格分别环比变化-10%、-11%、-14%，计算22Q3 恒力炼厂产品与2 个月前油价价差为965 元/吨，环比下滑52%。

    　　PTA 产销环比下滑，聚酯板块整体承压。从产销来看，22Q3PTA 产品产量492 万吨，环比下滑13%，而销量下滑更是高达27%。另外，受需求不佳影响， PTA 和涤纶长丝板块盈利能力下滑，我们计算Q3 的PTA 与PX 的价差缩小53%。新产能方面，公司惠州基地500 万吨PTA 项目将在年内落地，建成后PTA 产能将达到1660 万吨/年，规模优势凸显

    税金及附加有所增长，期间费用环比下滑。税金及附加方面，22Q3 为22.91 亿元，环比增加148%。期间费用方面，22Q3 销售费用、管理费用、财务费用分别为0.86、4.2、11.6亿元，环比分别下滑8%、16%、33%。未来公司将持续发挥炼化一体化带来的平台化优势，持续提升运行效率，进一步实现降本增效。

    　　打通可降解材料全产业链，下游向高端功能性薄膜领域延伸。依托康辉新材料为产业平台，公司未来三年将实现从“原油、原煤—60 万吨BDO、30 万吨己二酸—93 万吨PBS、PBAT可降解新材料”的百万吨级全产业链建设，打造中国最大的生物降解新材料基地。薄膜方面，与德国布鲁克纳签订24 条BOPET 薄膜生产线，并在建年产80 万吨功能性聚酯薄膜、功能性塑料项目。同时，年产16 亿平锂电隔膜项目有望2023 年陆续达产，加速进军锂电池膜材料领域。

    　　投资分析意见：考虑到公司成本端和产品端双重承压，我们下调2022~2024 年净利润预测分别为91.61、141.24、159.13 亿元（原预测分别为140.7、174.22、213.72 亿元），对应PE 分别为12X、8X 和7X。看好公司作为首个投产的民营大炼化项目的先发优势，同时依托上游“大化工”平台支撑不断完善下游新材料布局，参考可比公司东方盛虹及恩捷股份的均值（12.5），我们给予公司2023 年10 倍市盈率，对应目标价为20.1 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：油价大幅波动，炼化项目开工率不及预期，在建项目投产不及预期。