3Q22 业绩低于我们预期

    恒力石化公布1-3Q22 业绩: 营业收入1704 亿元，同比上升12%; 归母净利润61 亿元，同比下降52%，归母净利润低于我们预期。我们认为主要系：1）下属公司恒力炼化（大连）有限公司于7 月份和8 月份进行了2019 年投产以来的首次检修，一定程度上影响了公司三季度的业绩；2）原料成本上升推动了产品均价上涨，公司3Q22 营业收入同比增加，但是原料原油和煤炭采购均价上涨幅度远大于产品均价上涨幅度，导致产品价差大幅缩窄，进一步压缩了公司利润。

    3Q22 实现营业收入512 亿元，同比上升9%，归母净利润-19 亿元，同比转亏。分板块来看，炼化+化工亏损约15.4 亿元，PTA 亏损约3.2 亿元，聚酯亏损约0.4 亿元。

    发展趋势

    伴随检修期结束与需求复苏，公司业绩或将迎来修复。据公司公告，3Q22公司部分装置进入检修期，装置负荷率和加工量同比均有所下滑。我们判断随着3Q22 原油价格的回落（3Q22 布伦特原油价格环比-13%至98 美元/桶），公司成本端承压有所减少，但由于国内外疫情影响，下游产品需求疲弱，价格仍旧走弱，价差收窄导致业绩承压。向前看，我们认为随着检修期结束，叠加4Q22 下游需求或将逐步复苏，产品价格与价差均有望回暖，业绩或将迎来修复。

    看好公司“第二成长曲线”。公司新材料业务新建项目稳步推进，公司预计160 万吨/年高性能树脂及新材料项目、精细化化工园二期BDO 和氨纶项目以及年产30 万吨己二酸项目将在2023 年逐步投产；年产260 万吨高性能聚酯工程、南通新建锂电隔膜项目正稳步推进中。同时，在巩固现有产业竞争力优势基础上，公司积极布局锂电隔膜、电解质、PET 铜箔和太阳能光伏背板膜等新兴市场需求与业务领域。我们认为，公司在4Q22-2023 进入项目投产高峰期且不断拓展新兴领域，公司“第二成长曲线”较为明朗，有望持续贡献业绩增量。

    盈利预测与估值

    考虑到下游需求低于预期，我们下调2022/23 盈利预测42%/22%至86/140亿元，下调目标价25%至21.0 元，对应17/11x 2022/23 市盈率和37%的上行空间。维持跑赢行业评级。当前股价对应13/8x 2022/23 市盈率。

    风险

    新项目推进不及预期;再融资风险。